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內容摘要：Q1熊貓債境外發(fā)行主體從最早的多邊機構、政府機構逐步擴展至外資企業(yè)，這種結構性變化反映了怎樣的市場(chǎng)需求和企業(yè)戰略考量？對發(fā)債企業(yè)而言，熊貓債最核心的價(jià)值體現在哪里？點(diǎn)此查看回答全文來(lái)海粟:自熊貓債重啟

Q1

熊貓債境外發(fā)行主體從最早的議回顧多邊機構、政府機構逐步擴展至外資企業(yè)，年中這種結構性變化反映了怎樣的國信市場(chǎng)需求和企業(yè)戰略考量？對發(fā)債企業(yè)而言，熊貓債最核心的用觀(guān)價(jià)值體現在哪里？

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來(lái)海粟:

自熊貓債重啟以來(lái)，累計發(fā)行規模已超過(guò)萬(wàn)億元，察研出海目前存量約4000億元。熊貓在過(guò)去的債境中資2-3年，發(fā)行主體品類(lèi)進(jìn)一步豐富。外債原因主要包括：

1.政策持續優(yōu)化，企業(yè)2022 年央行與外管局發(fā)文，議回顧明確募集資金可出境，年中提振了發(fā)行人信心；

2.人民幣融資成本具吸引力，國信在海外利率走高背景下，用觀(guān)人民幣利率相對較低，察研出海且跨境融資需求上升；

3.投資者結構日益多元，熊貓隨著(zhù)股份制銀行、基金公司等加入，二級市場(chǎng)流動(dòng)性提升；

4.此外，監管對備案流程、配售機制等基礎設施不斷進(jìn)行完善。

Q2

有觀(guān)點(diǎn)認為，目前中資境外債正在從高速增長(cháng)向高質(zhì)量轉變。當前，中資企業(yè)在發(fā)行海外債方面進(jìn)入了哪些新階段以及出現了哪些新結構特征？

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李暢:

自2010年起，中資企業(yè)境外債券發(fā)行進(jìn)入高速增長(cháng)階段，尤其在2015至2021年期間呈現爆發(fā)式擴張。這一趨勢主要得益于當時(shí)全球范圍內相對寬松的貨幣政策環(huán)境，以及境內監管對境外發(fā)債的鼓勵與便利化。然而，自2022年至2023年，美聯(lián)儲累計加息525個(gè)基點(diǎn)進(jìn)入緊縮周期，顯著(zhù)抬升了美元融資成本。與此同時(shí)，中資企業(yè)，特別是房地產(chǎn)行業(yè)，信用風(fēng)險集中暴露，違約事件頻發(fā)；疊加監管進(jìn)一步加強對境外發(fā)債行為的審慎管理，相關(guān)政策趨于收緊。多重因素疊加，導致中資境外債發(fā)行規模持續收縮。2023年全年發(fā)行量已回落至2015年以前水平，盡管2024至2025年出現小幅回暖，但整體凈融資額仍持續為負。

當前，境外債市場(chǎng)已從追求規模擴張轉向注重質(zhì)量的調整階段，這既是市場(chǎng)風(fēng)險偏好變化下的自然選擇，也受到監管導向的推動(dòng)。因此，高評級企業(yè)未來(lái)在境外發(fā)債的占比仍然會(huì )保持較高水平。另一個(gè)結構特點(diǎn)是產(chǎn)業(yè)債逐漸增多。特別是近幾年，我們發(fā)現消費、科技、采礦及能源等領(lǐng)域的新發(fā)行人，正持續涌現出境外融資需求。與此同時(shí)，中國企業(yè)“出?！蹦Ｊ揭褟膯渭兊漠a(chǎn)品出口，逐步升級為在當地進(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈布局和本地化投資，這一深層次的全球化進(jìn)程持續催生對跨境融資的需求。

Q3

目前，中資海外債融資成本分化，是否出現了明顯的信用分層現象？

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李暢:

我認為信用分層或者信用分化現象越來(lái)越顯著(zhù)。以我們受評企業(yè)為例，今年的負面評級行動(dòng)（包括評級下調和展望負面），主要集中在地產(chǎn)、鋼鐵、建筑建材以及化工等行業(yè)。正面評級主要在消費科技和有色能源等行業(yè)，這與各自行業(yè)的情況和市場(chǎng)環(huán)境密切相關(guān)。

另一個(gè)信用分化趨勢是即使在同一個(gè)行業(yè)，不同性質(zhì)企業(yè)之間的差別也比較明顯，例如國企與民企。

此外，現在企業(yè)越來(lái)越重視修煉“內功”，因此技術(shù)創(chuàng )新、營(yíng)運效率以及企業(yè)的財務(wù)紀律等因素都推動(dòng)了各個(gè)企業(yè)之間信用資質(zhì)的分化。從評級角度來(lái)看，優(yōu)質(zhì)企業(yè)（[BBB]序列及以上）還是保持很強的韌性；超過(guò)80%的投資級企業(yè)仍保持信用展望穩定；但在[B]序列企業(yè)中，只有不到30%的企業(yè)信用展望穩定。

Q4

在地緣政策加劇和國外監管加強的背景下，中資企業(yè)如何破局？如何實(shí)現跨境資本突圍？

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許小虎:

山高新能源于開(kāi)曼群島注冊，并在香港聯(lián)合交易所上市，已實(shí)現“走出去”——在資本市場(chǎng)國際化布局?？毓晒蓶|山高控股通過(guò)認購新股的方式，自香港資本市場(chǎng)完成對山高新能源的控股，正式切入新能源賽道。此后，山高控股于2024年進(jìn)一步實(shí)施增持，體現了對新能源領(lǐng)域的持續看好。目前，公司主要在內地開(kāi)展風(fēng)電、光伏發(fā)電業(yè)務(wù)。未來(lái)，我們將逐步拓展國際產(chǎn)能合作，重點(diǎn)聚焦東南亞及“一帶一路”沿線(xiàn)地區。我們發(fā)行過(guò)綠色熊貓債，如果公司要在境外開(kāi)展業(yè)務(wù)，也會(huì )考慮當地貨幣融資。因此資本的流動(dòng)與進(jìn)入伴隨著(zhù)業(yè)務(wù)本身的發(fā)展。公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)本身是打通國際市場(chǎng)的重要橋梁，融資方面也是如此。在這一進(jìn)程中，ESG是一個(gè)很好的方式，綠色金融工具不僅有助于提升企業(yè)國際形象，還可帶來(lái)實(shí)際融資成本優(yōu)勢。

Q5

ESG是否已成為全球化的必備入場(chǎng)券？如何把ESG合規成本轉化為企業(yè)自身的優(yōu)勢，企業(yè)又如何在ESG接軌和成本之間達成平衡？

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許小虎:

關(guān)于ESG，目前國際和國內存在多種標準與評級體系，對企業(yè)而言，我們需要根據自身業(yè)務(wù)實(shí)際情況，對這些標準進(jìn)行有效整合，形成一套內部統一、對外清晰的ESG管理體系。山高新能源積極對標國際可持續發(fā)展標準，如ISSB準則先學(xué)伙伴，也已通過(guò)香港品質(zhì)保證局的可持續相關(guān)財務(wù)信息披露先導計劃。通過(guò)這種方式可提升“走出去”的影響力和合規性。

關(guān)于如何將合規成本轉化為企業(yè)價(jià)值與競爭力，我們認為核心在于將其與業(yè)務(wù)特色緊密結合。例如，通過(guò)綠色能源項目開(kāi)發(fā)、能碳數據管理、公司治理優(yōu)化等具體行動(dòng)，全方位推動(dòng)科學(xué)發(fā)展和能力建設。同時(shí)，我們也積極參與行業(yè)標準的編制工作，以此提升在ESG領(lǐng)域的影響力。我相信，這些努力能夠與公司未來(lái)的發(fā)債融資、產(chǎn)業(yè)投資和業(yè)務(wù)拓展良好結合，從而助推業(yè)務(wù)與管理模式的創(chuàng )新。

Q6

當前美國利率處于高位，如果未來(lái)美元利率低于人民幣利率，熊貓債或人民幣融資的成本優(yōu)勢是否還能持續？境外發(fā)行人將如何調整策略？

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來(lái)海粟:

判斷熊貓債成本優(yōu)勢應基于對沖外匯風(fēng)險后的綜合融資成本，而非單純票面利差。歷史經(jīng)驗表明，即使境內外利率方向逆轉，實(shí)際融資成本差距可能收窄，未必形成顯著(zhù)優(yōu)勢。當前人民幣低利率環(huán)境趨于常態(tài)，融資成本并非唯一決策因素。發(fā)行人更關(guān)注資金出境政策的連續性與監管導向。此外，隨著(zhù)人民幣國際化推進(jìn)與中資企業(yè)加速出海，境外機構對人民幣資產(chǎn)及融資工具的認可度不斷提升，市場(chǎng)對熊貓債等人民幣融資渠道的需求預計將持續增強。

王雷總結：總之，無(wú)論是熊貓債、點(diǎn)心債還是海外布局、中資企業(yè)出海，核心都是用全球規則講好中國故事，用長(cháng)期價(jià)值贏(yíng)得客戶(hù)以及國際市場(chǎng)的信任。