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內容摘要：第一、豬價(jià)繼續走弱，部分食品價(jià)格季節性上漲。9月豬肉價(jià)格環(huán)比下降0.7%前值-0.5%），過(guò)去五年環(huán)比同期均值為0.1%。從供給端來(lái)看，全國能繁母豬存欄量仍處于高位，在養殖效率提升和大型豬企集中出欄的

第一、中國豬價(jià)繼續走弱，銀河延續月物部分食品價(jià)格季節性上漲。宏觀(guān)回升9月豬肉價(jià)格環(huán)比下降0.7%（前值-0.5%），際改價(jià)數據解過(guò)去五年環(huán)比同期均值為0.1%。中國從供給端來(lái)看，銀河延續月物全國能繁母豬存欄量仍處于高位，宏觀(guān)回升在養殖效率提升和大型豬企集中出欄的際改價(jià)數據解帶動(dòng)下，生豬供應持續增加導致價(jià)格承壓。中國從高頻數據來(lái)看，銀河延續月物9月豬肉批發(fā)價(jià)環(huán)比跌幅繼續擴大，宏觀(guān)回升同比降幅從25.0%稍微走闊至26.3%。際改價(jià)數據解后續豬肉價(jià)格的中國回升需關(guān)注三方面因素：一是四季度傳統消費旺季帶來(lái)的需求復蘇；二是政府加大豬肉收儲和輪換儲備力度對價(jià)格的托底作用；三是“反內卷”政策推進(jìn)下產(chǎn)能去化的進(jìn)展。

雞蛋價(jià)格環(huán)比上漲2.7%（前值1.5%），銀河延續月物高于近五年季節性2.2%的宏觀(guān)回升漲幅。國慶、中秋節前備貨使得雞蛋需求有所恢復，是9月雞蛋價(jià)格上漲的主要原因。但雞蛋的供給仍在增加，根據卓創(chuàng )資訊數據，9月全國在產(chǎn)蛋雞存欄量約13.68億只，環(huán)比增加0.2%，同比增加6.1%。因此若后續需求放緩，雞蛋價(jià)格仍可能面臨一定回調壓力。

蔬菜價(jià)格環(huán)比上漲6.1%（前值8.5%），主要受兩方面因素影響：一是月初北方產(chǎn)區遭遇強降雨和冰雹天氣，露地蔬菜受損，帶動(dòng)價(jià)格階段性上行；二是部分地區夏秋蔬菜供應銜接不暢，導致短期價(jià)格出現波動(dòng)。此外，鮮果價(jià)格環(huán)比上漲1.7%（前值-2.8%），水產(chǎn)品價(jià)格環(huán)比下降1.8%（前值-0.9%）。

第二、旅游和能源價(jià)格回落對非食品項帶來(lái)一定拖累，部分消費品價(jià)格上漲。9月非食品價(jià)格環(huán)比下降0.1%，其中旅游和能源項價(jià)格均低于季節性。旅游價(jià)格主要受到暑期結束和中秋節較往年錯月疊加影響，環(huán)比下降6.1%，降幅高于過(guò)去五年同期均值水平（-3.0%）。從跨區出行來(lái)看，9月國內航線(xiàn)日均執行航班量環(huán)比下降11.3%（前值+1.2%）；從市內交通出行景氣度來(lái)看，9月份12個(gè)主要城市地鐵客運環(huán)比下降2.2%（前值-2.4%）。此外9月布倫特原油月均價(jià)格環(huán)比下降0.3%，受?chē)H油價(jià)變動(dòng)等影響，交通工具用燃料價(jià)格環(huán)比下降1.7%（前值-0.9%），過(guò)去五年同期環(huán)比均值為-0.6%。其他消費品中，受換季影響服裝價(jià)格上漲，環(huán)比由跌轉漲至0.8%；受擴內需促消費政策影響，家用器具環(huán)比上漲0.6%，高于過(guò)去五年同期均值水平（-0.1%）。此外，受?chē)H金價(jià)上漲影響，國內金飾品價(jià)格環(huán)比上漲6.5%。

第三、核心通脹同比升至1.0%。9月份核心CPI同比上漲1.0%，漲幅比上月擴大0.1個(gè)百分點(diǎn)，為近19個(gè)月以來(lái)漲幅首次回到1%。其中，扣除能源的工業(yè)消費品價(jià)格上漲1.8%，漲幅連續第5個(gè)月擴大。其中金飾品和鉑金飾品價(jià)格分別上漲42.1%和33.6%，家用器具、家庭日用雜品和通信工具價(jià)格分別上漲5.5%、3.2%和1.5%。服務(wù)價(jià)格上漲0.6%，其中醫療服務(wù)和家庭服務(wù)價(jià)格分別上漲1.9%和1.6%，但賓館住宿和飛機票價(jià)格分別下降1.5%和1.7%。

二、PPI：同比降幅收窄、環(huán)比持平，政策效果延續

9月PPI環(huán)比持平（前值持平），同比增速-2.3%（前值-2.9%）。生產(chǎn)需求改善支撐部分能源和原材料行業(yè)價(jià)格環(huán)比轉漲。9月PMI生產(chǎn)指數51.9%（前值50.8%），生產(chǎn)景氣度繼續上行。從高頻數據來(lái)看，8月份國內高爐開(kāi)工率、螺紋鋼開(kāi)工率、焦化企業(yè)開(kāi)工率、聚氯乙烯開(kāi)工率和江浙地區下游織機開(kāi)工率環(huán)比均有不同幅度上行。環(huán)比方面，供需結構持續改善帶動(dòng)部分上游行業(yè)價(jià)格企穩，但受?chē)H油價(jià)回落影響，石油及相關(guān)行業(yè)價(jià)格環(huán)比有所下降，整體PPI保持平穩。同比方面，隨著(zhù)全國統一大市場(chǎng)建設推進(jìn)和部分行業(yè)產(chǎn)能治理成效顯現，工業(yè)品價(jià)格同比跌幅有所收窄；疊加去年同期基數較低帶來(lái)的翹尾效應減弱，共同推動(dòng)PPI同比降幅收窄。

黑色方面，煤炭加工價(jià)格環(huán)比上漲3.8%，煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)價(jià)格上漲2.5%，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)價(jià)格上漲0.2%，均連續兩個(gè)月上漲，光伏設備及元器件制造價(jià)格由上月下降0.2%轉為上漲0.8%；非金屬礦物制品業(yè)、鋰離子電池制造價(jià)格分別下降0.4%和0.2%，降幅比上月分別收窄0.6個(gè)和0.3個(gè)百分點(diǎn)。有色方面，受美聯(lián)儲開(kāi)啟降息周期、國際輸入性因素以及國內產(chǎn)業(yè)結構升級影響，相關(guān)行業(yè)價(jià)格環(huán)比延續上漲，有色金屬礦采選業(yè)上漲2.5%（前值0.8%），有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)上漲1.2%（前值0.2%）。原油方面，國際油價(jià)下行帶動(dòng)國內石油開(kāi)采、精煉石油產(chǎn)品制造價(jià)格分別下降2.7%和1.5%。

三、CPI邊際改善，PPI延續回升

本月CPI環(huán)比小幅改善，同比略有收窄，翹尾因素改善或使得10月CPI繼續回升。展望后市，一是關(guān)注豬肉產(chǎn)能的去化進(jìn)度。9月16日，國家發(fā)展和改革委員會(huì )聯(lián)合農業(yè)農村部在北京召開(kāi)生豬產(chǎn)能調控企業(yè)座談會(huì )，會(huì )議針對當前生豬市場(chǎng)供應過(guò)剩、價(jià)格持續低迷的現狀，部署了一系列精準調控措施，明確通過(guò) "減產(chǎn)能、嚴管控、建機制" 組合拳推動(dòng)行業(yè)供需平衡。目前養豬利潤已在9月底轉負，盡管養豬企業(yè)正加速出欄去化產(chǎn)能，但淘汰母豬將是長(cháng)期緩慢的過(guò)程，豬價(jià)短期內還將承壓。二是供應過(guò)剩與需求增長(cháng)乏力構成主要挑戰，油價(jià)或承壓。三是治理企業(yè)低價(jià)無(wú)序競爭力度加大有助PPI回升，但向CPI傳導效果仍有待觀(guān)察。四是消費內生動(dòng)能偏弱，核心CPI修復空間有限。

本月PPI同比降幅收窄，后續PPI有望延續改善，PPI年內難轉正。一是M1增速持續回升，將成為支撐PPI改善的有力因素。年初以來(lái)M1增速持續上行，有利于帶動(dòng)商品價(jià)格和企業(yè)利潤的走高，隨著(zhù)國內金融環(huán)境繼續好轉，后續M1有望保持持續上行。二是房地產(chǎn)市場(chǎng)仍在走弱，地方土地收入低于預期導致基建投資不及預期。房地產(chǎn)市場(chǎng)自二季度以來(lái)持續走弱，前8個(gè)月商品房銷(xiāo)售面積和銷(xiāo)售額累計分別同比下降4.7%（前值-4.0%）和7.3%（前值-6.0%），依舊位于低位。三是微觀(guān)經(jīng)濟主體動(dòng)能不足，企業(yè)投資及居民消費意愿偏弱。四是制造業(yè)產(chǎn)能利用率持續磨底，市場(chǎng)競爭秩序持續優(yōu)化支撐PPI改善效果有待觀(guān)察。二季度我國工業(yè)產(chǎn)能利用率為74%，同比環(huán)比均呈現下降趨勢，需求仍弱。當前國內市場(chǎng)競爭秩序持續優(yōu)化帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)價(jià)格降幅收窄，但持續改善效果仍有待觀(guān)察。

本文摘自：中國銀河證券2025年10月15日發(fā)布的研究報告《CPI邊際改善，PPI延續回升——9月物價(jià)數據解讀》

分析師：張迪 S0130524060001；呂雷 S0130524080002

研究助理：薄一程

評級標準：

推薦：相對基準指數漲幅10%以上。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～10%之間。

回避：相對基準指數跌幅5%以上。

推薦：相對基準指數漲幅20%以上。

謹慎推薦：相對基準指數漲幅在5%～20%之間。

中性：相對基準指數漲幅在-5%～5%之間。

回避：相對基準指數跌幅5%以上。

法律申明：

本公眾訂閱號為中國銀河證券股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“銀河證券”）研究院依法設立、運營(yíng)的研究官方訂閱號（“中國銀河證券研究”“中國銀河宏觀(guān)”“中國銀河策略”“中國銀河總量”“中國銀河科技”“中國銀河先進(jìn)制造”“中國銀河消費”“中國銀河能源周期”“中國銀河證券新發(fā)展研究院”）。其他機構或個(gè)人在微信平臺以中國銀河證券股份有限公司研究院名義注冊的，或含有“銀河研究”，或含有與銀河研究品牌名稱(chēng)等相關(guān)信息的其他訂閱號均不是銀河研究官方訂閱號。

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