“AI泡沫”爭議起

——美國科技巨頭“發(fā)債潮”與隱憂(yōu)

◎記者 黃冰玉

“每一個(gè)泡沫背后，AI泡沫都有一根針在靜靜等待。爭議債潮”這句出自股神巴菲特的起美話(huà)正映射著(zhù)現實(shí)。

一段時(shí)期以來(lái)，國科美股市場(chǎng)AI概念成為科技板塊的技巨敘事主線(xiàn)，推動(dòng)著(zhù)所謂“科技七巨頭”的隱憂(yōu)股價(jià)不斷突破歷史高點(diǎn)，并引領(lǐng)美股三大指數連創(chuàng )紀錄。AI泡沫當熱潮不斷累積，爭議債潮有關(guān)“AI估值泡沫”的起美爭議也愈演愈烈，令投資者情緒在搶占風(fēng)口與規避風(fēng)險之間反復橫跳，國科美股市場(chǎng)也隨之震蕩。技巨

眼下，隱憂(yōu)對于“AI泡沫”的AI泡沫擔憂(yōu)也蔓延到了債市。近期，爭議債潮一場(chǎng)“發(fā)債狂潮”在美國AI領(lǐng)域上演，起美包括谷歌、Meta、甲骨文等在內的科技巨頭在債券市場(chǎng)大規模融資。然而，在新發(fā)行債券獲超額認購的背后，債市“AI泡沫”的隱憂(yōu)也浮出水面。

“AI發(fā)債潮”涌現

今年以來(lái)，美國人工智能公司的發(fā)債規模已超過(guò)2000億美元。比如，甲骨文公司9月發(fā)行了180億美元債券，用于基礎設施租賃項目。Meta在10月底發(fā)行了300億美元的債券，這是自2023年以來(lái)規模最大的公司債券交易。這筆巨額債券發(fā)行帶動(dòng)美國投資級債券10月發(fā)行量創(chuàng )單月紀錄。此外，谷歌母公司Alphabet于11月初也標售了250億美元債券，其中175億美元在美國發(fā)行，75億美元在歐洲發(fā)行。

“這股AI公司‘發(fā)債熱’，背后的核心驅動(dòng)力主要是AI基礎設施投資進(jìn)入密集期?！甭?lián)合評級國際有限公司董事李為峰對上海證券報記者表示，當前的AI算力競賽需要巨額的資本支出作為支撐，美國各大AI公司的資本支出預測持續上調，但這些公司的自由現金流在扣除大規模的股票回購和分紅后已經(jīng)無(wú)法覆蓋AI相關(guān)資本開(kāi)支，因而積極轉向債務(wù)市場(chǎng)融資。

相較傳統權益融資，發(fā)行債券對這些高速成長(cháng)的科技公司具有一定優(yōu)勢。中證鵬元研發(fā)部資深研究員張琦對上海證券報記者表示，在當前的市場(chǎng)環(huán)境下，盡管美國市場(chǎng)利率相對偏高，但對于這些科技巨頭而言，債券融資成本仍低于股權融資成本。同時(shí)，在美國市場(chǎng)上，ROE是重要權益指標，債務(wù)融資有助于提高ROE，有利于提高估值，而股權融資稀釋股權，會(huì )被市場(chǎng)解讀為“管理層認為公司高估”或“資金吃緊”，對股價(jià)形成負面信號。

超額認購的B面

從發(fā)行結果來(lái)看，市場(chǎng)對這些債券的需求十分強勁。以Meta為例，就在債券發(fā)行的當日，其股價(jià)大幅收跌11.33%，而債券認購額則達到約1250億美元，創(chuàng )下美國公司債發(fā)行的最高認購紀錄。此前，甲骨文在9月發(fā)行的債券同樣獲得了超額認購。

為何股債市場(chǎng)反應會(huì )有如此大的反差？張琦解釋?zhuān)蓚暮诵耐顿Y邏輯不同——債券市場(chǎng)更看重償債能力，當前Meta現金流穩定，杠桿低，債券市場(chǎng)投資者認可度高。而權益市場(chǎng)更看重業(yè)績(jì)兌現與成長(cháng)預測，近期美股市場(chǎng)AI盈利轉化期比想象更長(cháng)，估值高位波動(dòng)較大，加上Meta發(fā)布的季報不及市場(chǎng)預期，因此股價(jià)短線(xiàn)承壓。

本輪超額認購也是市場(chǎng)對公司本身實(shí)力的認可。Meta、微軟、谷歌等科技巨頭信用級別較高，償付能力強。事實(shí)上，在美國資本市場(chǎng)，除風(fēng)險投資之外，高收益債券是科技企業(yè)融資渠道的重要補充。美國科技企業(yè)如特斯拉、甲骨文等在發(fā)展初期都曾通過(guò)發(fā)行高收益債券籌集資金，但如今大部分已經(jīng)發(fā)展成為投資級企業(yè)，其債券融資的高收益債券特征逐步消退。

然而，巨額融資也不可避免地引發(fā)了市場(chǎng)對資金壓力和資本支出可持續性的擔憂(yōu)。11月11日，巴克萊銀行固定收益研究部發(fā)布的報告顯示，甲骨文為履行其龐大的AI合同而進(jìn)行的資本支出，已遠超其自由現金流的支撐能力，迫使其嚴重依賴(lài)外部融資，并將甲骨文的債務(wù)評級下調至“低配”，相當于“賣(mài)出”建議。同時(shí)，該報告提示稱(chēng)，甲骨文可能最終淪為BBB-評級，接近垃圾債門(mén)檻。

一個(gè)“危險”的信號是，此前，科技巨頭們主要依靠自身強勁的經(jīng)營(yíng)現金流來(lái)支持擴張，鮮少利用債券市場(chǎng)進(jìn)行大規模融資。然而，眼下這一模式已被打破。

據巴克萊上述報告的統計，在過(guò)去幾個(gè)月里，幾家主要的超大規模云服務(wù)商通過(guò)公開(kāi)和私募市場(chǎng)發(fā)行的債券總額已高達1400億美元，全年發(fā)行量有望達到1600億美元。

DA Davidson的技術(shù)研究主管吉爾·盧里亞（Gil Luria）警告稱(chēng)，人工智能公司未來(lái)還需要數千億美元資金。如果市場(chǎng)將這數千億美元投資于快速貶值且回報不確定的資產(chǎn)，此類(lèi)風(fēng)險可能演變?yōu)橄到y性風(fēng)險。

密集發(fā)債有望成常態(tài)

AI泡沫擔憂(yōu)正席卷到債券市場(chǎng)，投資者正對此類(lèi)債券要求更高的風(fēng)險溢價(jià)。

除了甲骨文，當前即使是擁有AA評級的Meta和谷歌，新發(fā)行債券的利差也顯著(zhù)擴大。美國銀行的數據顯示，該類(lèi)債券的利差（即投資者要求購買(mǎi)該債券相對于美國國債的收益率溢價(jià)）已攀升至78個(gè)基點(diǎn)，較9月約50個(gè)基點(diǎn)的利差幅度顯著(zhù)擴大。巴克萊上述報告認為，這一趨勢的背后，是Meta、谷歌和甲骨文等公司現金流緊張的前景。

而這輪“AI發(fā)債潮”或僅僅只是開(kāi)始?！拌b于未來(lái)幾年內美國各大AI公司計劃在數據中心建設、芯片研發(fā)、應用場(chǎng)景落地等方面持續投入巨額資金，由AI驅動(dòng)的‘更長(cháng)時(shí)間、更高水平’債務(wù)發(fā)行有望在未來(lái)成為常態(tài)?！崩顬榉灞硎?。

不過(guò)，這種密集發(fā)債的常態(tài)也可能會(huì )出現分化。李為峰認為，財務(wù)穩健的巨頭有望繼續獲得投資者的青睞，能夠以相對合理的成本發(fā)債融資，而部分財務(wù)結構脆弱的企業(yè)則可能會(huì )陷入融資成本飆升甚至資金鏈斷裂的困境。

得益于強大的內源融資能力、輕資產(chǎn)結構、股權融資偏好等因素，長(cháng)期以來(lái)美國大型AI公司的杠桿水平相對偏低，資本負債率大多低于50%。在李為峰看來(lái)，盡管近期大規模發(fā)債快速推升了杠桿水平，但對大部分企業(yè)而言，短期內仍有進(jìn)一步加杠桿的空間。

然而，李為峰表示，當前部分AI公司發(fā)行的債券已經(jīng)出現“量升價(jià)跌、利差走闊、CDS需求激增”的典型泡沫特征，如果后續AI商業(yè)化落地速度低于預期、AI產(chǎn)生的收入不足以覆蓋利息與折舊、杠桿水平的持續上升觸發(fā)信用評級下調，當前的高利差可能在未來(lái)演化為實(shí)質(zhì)性違約，從而引發(fā)債券領(lǐng)域的“AI泡沫”破裂。

(責任編輯：休閑)