“從業(yè)務(wù)角度看，元資業(yè)內影響《征求意見(jiàn)稿》體現的產(chǎn)管監管導向較為明顯，鼓勵信托機構開(kāi)發(fā)投向標準化資產(chǎn)的理信產(chǎn)品，著(zhù)重細化了標品信托業(yè)務(wù)的托迎相關(guān)細則，對投資非標資產(chǎn)的重磅產(chǎn)品進(jìn)行規范和約束，比如投資門(mén)檻、新規詳解資金運用、人士產(chǎn)品杠桿等均有相對詳細的核心規定，鼓勵創(chuàng )新和明確限制對標品信托產(chǎn)品的點(diǎn)和發(fā)展有較好的指導作用?！庇靡娼鹑谘芯吭貉芯繂T喻智在接受界面新聞?dòng)浾卟稍L(fǎng)時(shí)總結。元資業(yè)內影響

　　《辦法》明確將資產(chǎn)管理信托定位為基于信托法律關(guān)系的產(chǎn)管私募資管產(chǎn)品，在此基礎上對自然人和機構等合格投資者進(jìn)行區分。理信

　　《辦法》明確自然人需滿(mǎn)足“兩年投資經(jīng)歷+家庭金融凈資產(chǎn)300萬(wàn)元/金融資產(chǎn)500萬(wàn)元/近三年年均收入40萬(wàn)元”任一條件；單個(gè)投資者投資同一產(chǎn)品金額不得高于信托產(chǎn)品實(shí)收規模的托迎50%。

　　機構投資者方面，重磅《辦法》要求機構投資者最近一年末凈資產(chǎn)不低于1000萬(wàn)元。新規詳解單個(gè)機構投資者及其關(guān)聯(lián)方投資同一信托產(chǎn)品的金額，合計不得高于信托產(chǎn)品實(shí)收信托規模的80%。

　　“相比于機構投資者，個(gè)人投資者的涉眾風(fēng)險更大，《辦法》抬高了對個(gè)人投資者準入門(mén)檻，本質(zhì)對個(gè)人投資者以及信托機構而言都起到了保護作用?！庇惺茉L(fǎng)人士提到，“《辦法》首次提出投資者集中度問(wèn)題，盡管自然人與機構投資者有所區分，但無(wú)疑均加強了主動(dòng)管理類(lèi)產(chǎn)品的監管?！?/p>

　　北京市京都律師事務(wù)所合伙人劉紅玉也向界面新聞?dòng)浾邚娬{，《辦法》在加強投資者保護方面有不少亮點(diǎn)，“除明確信托公司對合格投資者的穿透審查義務(wù)外，征求意見(jiàn)稿還將資產(chǎn)服務(wù)信托、公益慈善信托納入合格投資者之列，同時(shí)規范信托公司的信托報酬收取及其他信托費用支出，并新增投資者承諾書(shū)、銷(xiāo)售規范確認書(shū)作為信托文件，信托計劃說(shuō)明書(shū)與信托合同中必須列明信托產(chǎn)品的風(fēng)險等級，以提高投資者對信托產(chǎn)品銷(xiāo)售、投資風(fēng)險的認知?！?/p>

　　此外，《辦法》進(jìn)一步明確信托產(chǎn)品面向合格投資者非公開(kāi)發(fā)行且人數不超過(guò)200人，并要求，當信托產(chǎn)品接受其他信托產(chǎn)品投資時(shí)，上層信托產(chǎn)品管理人應當將投資金額占該上層信托產(chǎn)品實(shí)收信托規模的比例告知給信托公司，對于該比例超過(guò)25%的，信托公司應對該上層信托產(chǎn)品合格投資者人數穿透審查，最終合并計算的投資者數量也應當控制在200人以?xún)取?/p>

　　界面新聞?dòng)浾吡私獾?，由于缺少監管限制，過(guò)往一些銀行代銷(xiāo)的TOT（Trust of Trust，信托中的信托）產(chǎn)品便存在通過(guò)多個(gè)子信托組合和復雜的結構設計，使得實(shí)際參與投資的合格投資者人數突破200人限制的情況。部分TOT類(lèi)產(chǎn)品甚至借此可以實(shí)現隱匿底層風(fēng)險資產(chǎn)目的，變相形成資產(chǎn)池類(lèi)產(chǎn)品，由此進(jìn)一步埋下系統性風(fēng)險的種子。

　　“而本次出臺的征求意見(jiàn)稿中不僅明確禁止了通道類(lèi)和資金池類(lèi)產(chǎn)品，同時(shí)對產(chǎn)品嵌套、資產(chǎn)穿透、上層產(chǎn)品投資人穿透、資金比例等進(jìn)行明確規定，對TOT類(lèi)業(yè)務(wù)的限制明顯加強?！庇髦窍蚪缑嫘侣?dòng)浾弑硎尽?/p>

　　值得一提的是，《辦法》對非標資產(chǎn)著(zhù)墨頗多，同時(shí)對此前業(yè)內尤為關(guān)注的組合投資比例限制問(wèn)題進(jìn)行了明確。

　　按照定義，非標準資產(chǎn)包括非標準化債權類(lèi)資產(chǎn)和未上市企業(yè)股權及其受（收）益權?！掇k法》明確，信托產(chǎn)品無(wú)論直接投資非標準化資產(chǎn)的，亦或是投資的私募資管產(chǎn)品穿透后涉及非標準化資產(chǎn)，信托公司均應當對非標準化資產(chǎn)情況進(jìn)行詳細披露。

　　《辦法》顯示，單個(gè)資管產(chǎn)品管理人管理的全部資管產(chǎn)品，投資基礎資產(chǎn)涉及非標準化債權類(lèi)資產(chǎn)的開(kāi)放式信托產(chǎn)品的，投資金額合計不得超過(guò)該信托產(chǎn)品實(shí)收規模的50%。

　　組合投資方面，單個(gè)信托產(chǎn)品投資于同一資產(chǎn)的投資金額，不得超過(guò)該信托產(chǎn)品實(shí)收信托25%，銀行活期存款、國債、中央銀行票據、政策性金融債和地方政府債券除外；同時(shí)，信托產(chǎn)品可以再投資一層資管產(chǎn)品，但是所投資的資管產(chǎn)品不得再投資除公募基金以外的資管產(chǎn)品。

　　界面新聞?dòng)浾哧P(guān)注到，《辦法》還對資產(chǎn)管理信托產(chǎn)品投資管理相關(guān)的投資顧問(wèn)等合作機構進(jìn)行了明確限制。

　　《辦法》要求，擔任投資合作機構的私募投資基金管理人應當在中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì )登記滿(mǎn)一年且無(wú)重大違法違規記錄。私募證券投資基金管理人應當具備三年以上連續可追溯證券、期貨投資管理業(yè)績(jì)，且無(wú)不良從業(yè)記錄的投資管理人員應當不少于三人。

　　此外，《辦法》提到，信托公司應當對信托產(chǎn)品投資顧問(wèn)的投資建議進(jìn)行審查，親自決策并下達交易指令，不得由信托產(chǎn)品投資顧問(wèn)代為投資運作或者直接執行投資指令。

　　“文件要求單個(gè)開(kāi)放式信托產(chǎn)品投資非標準化債權類(lèi)資產(chǎn)的金額不得超過(guò)實(shí)收規模的50%，這將極大提升信托配置債券、股票、基金等標準化資產(chǎn)比例，市場(chǎng)上組合投資類(lèi)產(chǎn)品將會(huì )迎來(lái)重大的轉折點(diǎn)?！庇髦窍蛴浾弑硎?，“但與此同時(shí)，市場(chǎng)上很多非標政信項目需要調整投資比例?！?/p>

　　“征求意見(jiàn)稿明確信托產(chǎn)品可以投向資管產(chǎn)品，但資管產(chǎn)品若往下繼續投資資管產(chǎn)品，只能投向公募基金，結合對于投資顧問(wèn)的合作機構準入條款，目前市面上TOF（Trust of Fund，基金中的信托）將產(chǎn)生很大影響?！眲⒔?jīng)理還提到。

　　據界面新聞?dòng)浾吡私?，受非標資產(chǎn)壓降疊加二級市場(chǎng)回暖，今年以來(lái)TOF類(lèi)產(chǎn)品憑借其證券市場(chǎng)適配性，成為信托機構布局權益賽道的重要工具。

　　用益金融研究院統計，截至10月底，年內有數據統計的52家信托公司發(fā)行集合類(lèi)TOF產(chǎn)品5187款，發(fā)行規模2116.15億元，同比增長(cháng)19.41%。

　　不過(guò)，與TOT類(lèi)似，TOF類(lèi)產(chǎn)品同樣也是多層嵌套違規重災區。后者在2024年發(fā)生的“杭州30億量化私募跑路”事件中更是得到極致演繹。

　　以投資踩雷的上市公司鄭煤機（601717.SH，已更名為“中創(chuàng )智領(lǐng)”）為例，期間，鄭煤機向外貿信托認購了外貿信托多只單一資金信托產(chǎn)品，后者聘請華軟新動(dòng)力作為信托投資顧問(wèn)。外貿信托根據投資建議，將資金定向投向匯盛資產(chǎn)旗下產(chǎn)品，后者又投向了杭州瑜瑤旗下產(chǎn)品，最終投向磐京投資。

　　整場(chǎng)事件不僅涉及嚴重多層嵌套，更是存在虛假宣傳、違規開(kāi)展場(chǎng)外配資、操作證券市場(chǎng)、信披違規等多項問(wèn)題，對私募市場(chǎng)影響極為惡劣。

　　“（信托公司應當）健全全面風(fēng)險管理體系。明確董事會(huì )和高級管理層職責，要求建立與信托產(chǎn)品特點(diǎn)和風(fēng)險狀況相匹配的風(fēng)險管理體系，建立覆蓋各類(lèi)風(fēng)險的風(fēng)險管理制度?！眹医鹑诒O督管理總局有關(guān)負責人在答記者問(wèn)環(huán)節表示。

　　“信托公司管理信托產(chǎn)品，不得保本保收益，應當履行主動(dòng)管理職責，遵守市場(chǎng)交易和公平交易原則?！庇嘘P(guān)負責人總結指出，“同時(shí)，信托公司應當堅持為投資者最大合法利益服務(wù)，堅持‘賣(mài)者盡責、買(mǎi)者自負；賣(mài)者失責、依法賠償’，做好適當性管理、銷(xiāo)售管理、投資管理、財產(chǎn)托管、凈值管理、信息披露等全過(guò)程管理?！?/p>

　　用益金融研究院研究員帥國讓向界面新聞?dòng)浾弑硎?，從整體上來(lái)看，《資產(chǎn)管理信托管理辦法（征求意見(jiàn)稿）》是我國金融供給側改革在信托領(lǐng)域的關(guān)鍵落子。它不僅僅是監管補丁，更是一份行業(yè)轉型的路線(xiàn)圖。它強力推動(dòng)信托業(yè)從“融資平臺”轉向“投資機構”，從“類(lèi)信貸”思維轉向“凈值化”管理。

　　短期來(lái)看，帥國讓認為，行業(yè)轉型之痛不可避免，信托公司的生死突圍戰已經(jīng)打響。然而，從長(cháng)期看，這有利于整個(gè)信托行業(yè)的健康發(fā)展，并為資本市場(chǎng)引入更規范的長(cháng)期資金，最終更好地服務(wù)于“金融五篇大文章”所指引的實(shí)體經(jīng)濟重點(diǎn)領(lǐng)域。

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