該行首席分析師Martijn Rats團隊通過(guò)深入分析指出，石油市場(chǎng)實(shí)閑實(shí)需如果采用更準確的真低產(chǎn)量數據，將得出三個(gè)顛覆性結論：OPEC的摩O名無(wú)增產(chǎn)計劃實(shí)際上“有名無(wú)實(shí)”、真實(shí)閑置產(chǎn)能遠低于預期、增置產(chǎn)全球石油需求比普遍認知更加強勁。求更強勁
研報稱(chēng)，石油市場(chǎng)實(shí)閑實(shí)需首先，真低OPEC宣布的摩O名無(wú)增產(chǎn)計劃可能“有名無(wú)實(shí)”——產(chǎn)量配額的提升只是在追趕已經(jīng)存在的實(shí)際產(chǎn)量，而非真正釋放新增供應。增置產(chǎn)其次，求更強勁這意味著(zhù)OPEC的石油市場(chǎng)實(shí)閑實(shí)需真實(shí)閑置產(chǎn)能遠低于普遍預期，目前僅約2.9百萬(wàn)桶/日，真低處于歷史較低水平。摩O名無(wú)最關(guān)鍵的增置產(chǎn)是，如果OPEC產(chǎn)量確實(shí)被低估，求更強勁而這些原油并未進(jìn)入可觀(guān)測的庫存，那么只有一個(gè)合理解釋——全球石油需求及其增長(cháng)同樣被系統性低估。
大摩則據此調整了預期：盡管短期內供應過(guò)剩壓力仍將推低油價(jià)，但基于更強勁的潛在需求和有限的供應增長(cháng)空間，石油市場(chǎng)可能在2027年下半年重新平衡，屆時(shí)布倫特原油有望回升至65美元/桶。
OPEC產(chǎn)量數據迷霧：分歧達到創(chuàng )紀錄水平
研報稱(chēng)，石油市場(chǎng)的核心矛盾正在于一個(gè)日益棘手的難題——OPEC產(chǎn)量數據的可靠性。
摩根士丹利追蹤的六家專(zhuān)業(yè)數據提供商——Argus、美國能源信息署、Energy Aspects、國際能源署、Rystad和標普全球大宗商品——對OPEC原油產(chǎn)量的估算在2020-2022年期間誤差僅為400-500千桶/日，但從2023年初開(kāi)始出現分化，到2025年分歧已擴大至常態(tài)性超過(guò)1.5百萬(wàn)桶/日。
更引人注目的是，當加入Petro-Logistics的數據后，分歧進(jìn)一步擴大。2025年9月，最高估值與最低估值之間的差距達到每日250萬(wàn)桶——這一數字與大摩預測的2026年市場(chǎng)過(guò)剩量相當，絕非可以忽略的統計誤差。
在咨詢(xún)了大量實(shí)物交易市場(chǎng)人士后，大摩得到的反饋出人意料：多數業(yè)內人士認為Petro-Logistics的估算“最為準確”。該機構專(zhuān)注于OPEC產(chǎn)量估算已超過(guò)45年，基于龐大的信息來(lái)源網(wǎng)絡(luò )、衛星油輪追蹤和政府報告，并提供透明的數據構建方法。
大摩表示，如果Petro-Logistics的較高估算確實(shí)更接近真相，這將從根本上改變市場(chǎng)對OPEC產(chǎn)能、需求和再平衡路徑的理解。
OPEC增產(chǎn)承諾的真相：配額追趕實(shí)際產(chǎn)量
大摩稱(chēng)，OPEC今年的增產(chǎn)計劃在這一背景下呈現出完全不同的面貌。
今年3月，OPEC宣布開(kāi)始解除總計每日220萬(wàn)桶的減產(chǎn)配額，并在9月完成。隨后，OPEC又開(kāi)始解除另一層每日165萬(wàn)桶的減產(chǎn)，以每月13.7萬(wàn)桶的速度推進(jìn)，按此速度將在2026年9月完成。
這種快速解除減產(chǎn)的做法令人驚訝，尤其是在多數分析師（包括大摩）已經(jīng)預測未來(lái)幾個(gè)季度將出現大量過(guò)剩的背景下。然而，Petro-Logistics的數據顯示：
這些產(chǎn)量實(shí)際上已經(jīng)存在。2025年9月的產(chǎn)量數據已經(jīng)超過(guò)了完全解除165萬(wàn)桶/日減產(chǎn)后的隱含產(chǎn)量水平。
大摩表示，換言之，如果這一數據準確，OPEC解除減產(chǎn)并非真正增加產(chǎn)量，而只是讓配額追趕實(shí)際產(chǎn)量。這一點(diǎn)已經(jīng)有所體現：
3月至9月期間，雖然解除了250萬(wàn)桶/日的減產(chǎn)（包括阿聯(lián)酋30萬(wàn)桶/日的基準調整），但OPEC實(shí)際產(chǎn)量?jì)H增加了約85萬(wàn)桶/日。
閑置產(chǎn)能遠低于預期
閑置產(chǎn)能是石油市場(chǎng)的重要“安全墊”，決定了OPEC應對供應中斷或需求激增的能力。
大摩認為，如果OPEC產(chǎn)量確實(shí)比多數數據提供商顯示的更高，那么其閑置產(chǎn)能，以及未來(lái)的供應增長(cháng)潛力很可能也更低。
研報指出，利用國際能源署對OPEC產(chǎn)能的估算，結合Petro-Logistics的最新產(chǎn)量數據，當前OPEC的閑置產(chǎn)能約為2.9百萬(wàn)桶/日，處于歷史上相對較低的水平。
大摩通過(guò)數據指出，290萬(wàn)桶/日的閑置產(chǎn)能，僅占全球石油消費的約2.8%，且歷史上健康的閑置產(chǎn)能通常在400-500萬(wàn)桶/日。
大摩認為，這對中短期供應前景具有重要意義。從長(cháng)期看，OPEC國家可以通過(guò)進(jìn)一步投資擴大產(chǎn)能，但在2026-2027年的時(shí)間框架內，現有閑置產(chǎn)能基本決定了可能的產(chǎn)量增長(cháng)空間。
如果這一緩沖空間確實(shí)有限，市場(chǎng)對OPEC大規模增產(chǎn)能力的預期可能過(guò)于樂(lè )觀(guān)。
真實(shí)需求可能被系統性低估
大摩在研報中強調，最重要的發(fā)現是：如果OPEC產(chǎn)量確實(shí)更高，這可能意味著(zhù)石油需求，以及需求增長(cháng)比普遍認為的更加強勁。
表面上看，Petro-Logistics對OPEC產(chǎn)量的更高估算似乎對油價(jià)不利，畢竟這意味著(zhù)更多供應。但這忽略了一個(gè)關(guān)鍵動(dòng)態(tài)：這些額外的石油去了哪里？
在全球層面，進(jìn)出口相互抵消，因此只有兩種可能：1）被消費了，即需求也被低估；2）被儲存在我們無(wú)法觀(guān)察到的設施中。
大摩的分析表明，不可觀(guān)測的儲存不太可能是完整解釋。自2023年初以來(lái)，IEA與Petro-Logistics對OPEC產(chǎn)量估算的累計差異達到8.2億桶原油，相當于全球可觀(guān)測原油庫存總量（56億桶）的15%，是美國戰略石油儲備的兩倍。
大摩認為，如此大規模的庫存在如此短時(shí)間內積累，石油市場(chǎng)不可能不注意到。OECD國家自1980年代中期以來(lái)就有可靠的庫存數據，非OECD國家的衛星數據也已相當成熟。這些因素表明，這8.2億桶中的大部分并未被儲存，而是被消費了。
研報稱(chēng)，這一推論并非純粹臆測。油市規模龐大，確實(shí)存在多個(gè)數據盲區。
目前IEA與Petro-Logistics對OPEC產(chǎn)量的估計差異約相當于全球石油需求的1%?？紤]到俄羅斯以及中東、非洲大部分地區的石油消費數據報告有限，約1%的需求被“遺漏”完全有可能。
事實(shí)上，僅各數據提供商對2025年上半年全球石油液體需求的估計，Argus為10230萬(wàn)桶/日，而標普全球大宗商品為10500萬(wàn)桶/日，差距也達到270萬(wàn)桶/日。
需求增長(cháng)趨勢可能更為強勁
大摩指出，更關(guān)鍵的是，這種產(chǎn)量估算分歧不是靜態(tài)的，而是不斷擴大的趨勢。2023年之前，IEA與Petro-Logistics的估算差異很小且相對穩定。但自2023年初以來(lái)，這一差距以每年約36萬(wàn)桶/日的速度擴大。
研報稱(chēng)，如果這些石油的大部分被消費而非儲存，這就提出了一個(gè)假設：石油需求增長(cháng)可能也更高，可能也是每年36萬(wàn)桶/日。
兩個(gè)背景信息支持這一假設：
第一，煉油利潤率表現強勁。今年煉油利潤率通常保持強勁，雖然大部分可歸因于煉廠(chǎng)關(guān)閉、停工和物流問(wèn)題，但在當前利潤率水平下，煉廠(chǎng)有充分動(dòng)力盡可能多地加工原油并轉化為成品油。這種市場(chǎng)狀況在歷史上不太可能出現在需求“疲軟”而非至少“合理”的情況下。
第二，全球煉廠(chǎng)開(kāi)工率增長(cháng)放緩異常。除了約每日100萬(wàn)桶的直接原油使用外，煉廠(chǎng)加工量構成了“原油需求”的絕大部分。數據顯示，新冠疫情前的10年（以及更早的20-30年），煉廠(chǎng)開(kāi)工率以每年約100萬(wàn)桶/日的穩定趨勢增長(cháng)。然而，自2023年初（正是OPEC產(chǎn)量估算開(kāi)始分歧的時(shí)點(diǎn)）煉廠(chǎng)開(kāi)工率的增長(cháng)趨勢大幅放緩至每年僅54萬(wàn)桶/日。
大摩：油市短期承壓，中期再平衡
大摩承認，以上分析并非精確科學(xué)，但在數據如此分歧的情況下，這是必須面對的現實(shí)。
短期承壓：非OPEC產(chǎn)量正經(jīng)歷大幅擴張期，OPEC也在向市場(chǎng)增加供應（盡管可能少于配額顯示的量）。
同時(shí)，隨著(zhù)夏季強勁的旅行需求結束，需求通常在這個(gè)時(shí)期走弱。這些因素結合仍然指向石油市場(chǎng)出現相當大的過(guò)剩，大摩估計2025年四季度約為每日200-250萬(wàn)桶，2026年上半年增至約300萬(wàn)桶/日。
鑒于最近非OPEC供應增長(cháng)和全球庫存增加略強于預期，大摩進(jìn)一步小幅下調了近期布倫特原油價(jià)格預測。
中長(cháng)期前景改善：大摩表示，上述討論的真正意義在于此后的時(shí)期。
非OPEC增長(cháng)可能在2026年一季度后結束。大摩此前研究識別出2025年有大量新油田投產(chǎn)，但2026年的清單要短得多。如果OPEC產(chǎn)量確實(shí)已經(jīng)較高，預計2026年OPEC產(chǎn)量也將大致保持穩定。這意味著(zhù)當前強勁的供應趨勢不應被簡(jiǎn)單外推。
但需求趨勢可能不同。如果上述討論有效，這表明潛在需求趨勢實(shí)際上相當穩健。如果2026年上半年的供應過(guò)剩導致油價(jià)進(jìn)一步下跌，這將有助于緩和通脹、支持全球經(jīng)濟，并可能提振石油需求。與供應趨勢不同，需求趨勢可能可以向前投射。
這種因素組合指向一個(gè)可能在2026年上半年非常大、但之后緩慢開(kāi)始再平衡的供應過(guò)剩。大摩預計石油市場(chǎng)可能在2027年下半年前后重回平衡狀態(tài)，并據此引入65美元/桶的布倫特原油價(jià)格預測。
~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
以上精彩內容來(lái)自追風(fēng)交易臺。
更詳細的解讀，包括實(shí)時(shí)解讀、一線(xiàn)研究等內容，請加入【追風(fēng)交易臺?年度會(huì )員】
市場(chǎng)有風(fēng)險，投資需謹慎。本文不構成個(gè)人投資建議，也未考慮到個(gè)別用戶(hù)特殊的投資目標、財務(wù)狀況或需要。用戶(hù)應考慮本文中的任何意見(jiàn)、觀(guān)點(diǎn)或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。
(責任編輯：娛樂(lè ))