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內容摘要：三季報“小作文”打開(kāi)真心話(huà)模式 當科技賽道成為今年A股“最靚的仔”，一批未能踏準節奏的基金經(jīng)理，并未回避業(yè)績(jì)壓力，而是以千字“小作文”的形式，在三季報中寫(xiě)下了一篇篇融合專(zhuān)業(yè)反思、幽默自嘲與未來(lái)預判的“

三季報“小作文”打開(kāi)真心話(huà)模式

當科技賽道成為今年A股“最靚的踏空仔”，一批未能踏準節奏的科技基金經(jīng)理，并未回避業(yè)績(jì)壓力，后知劃而是名基以千字“小作文”的形式，在三季報中寫(xiě)下了一篇篇融合專(zhuān)業(yè)反思、金經(jīng)局計幽默自嘲與未來(lái)預判的理反“真心話(huà)”。

相較于以往的思出什布程式化表述，如今的踏空“小作文”滿(mǎn)是“刀刃向內”的坦誠。有人反思交易策略的科技有效性，有人自嘲“老登組合跑不贏(yíng)科技瘋漲”，后知劃有人長(cháng)文寫(xiě)下“樂(lè )見(jiàn)同行賺錢(qián)，名基行業(yè)形象好了”的金經(jīng)局計豁達，有人直面建倉難題，理反還有人袒露“深夜焦慮”，思出什布點(diǎn)破規模對調倉的踏空束縛。

這些直面爭議的細節拼湊出的，是專(zhuān)業(yè)投資人面對市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)的真實(shí)思考：當“賺錢(qián)像呼吸一樣簡(jiǎn)單”時(shí)，為什么他們選擇“不跟”？在分化的市場(chǎng)里，如何在狂熱中保持清醒？又怎樣在爭議中錨定長(cháng)期？

“踏空者”的反思與自嘲

回顧三季度，在科技板塊亮眼行情的帶動(dòng)下，A股市場(chǎng)“賺錢(qián)效應”持續升溫。Wind統計，截至三季度末，年內凈值漲幅超過(guò)100%的基金共有53只（僅計算初始基金，下同），多只重倉科技方向的產(chǎn)品穩居業(yè)績(jì)前列。

有基金經(jīng)理調侃稱(chēng)：三季度的市場(chǎng)呈現出“慢?！钡奶卣?，極少數科技龍頭負責“?！?，其他股票負責“慢”。在此背景下，也有不少老牌知名基金經(jīng)理因持倉風(fēng)格差異遭遇“踏空”，但他們在定期報告中并未回避這一現狀，反而以專(zhuān)業(yè)視角展開(kāi)深度復盤(pán)。

“與其郁悶和道歉，不如對一個(gè)交易策略的長(cháng)期有效性和短期時(shí)效性加以判斷?！便y華基金旗下的百億基金經(jīng)理焦巍在季報中直言，越是在這種時(shí)刻，越是對一種策略進(jìn)行全面考驗、反思和調整或堅持的機會(huì )階段。

作為典型的踏空者，焦巍坦承：由于風(fēng)險偏好、資金交易方面的原因，紅利策略和在管的產(chǎn)品表現不佳。三季報顯示，銀華富裕主題A的當季凈值增長(cháng)率為-3.89%，跑輸基準17.8個(gè)百分點(diǎn)，業(yè)績(jì)壓力顯而易見(jiàn)。

同時(shí)，他也承認當前的科技發(fā)展處于重大變革的時(shí)刻，也會(huì )在未來(lái)深深改變社會(huì )的構造和投資的結構?！暗販貧v史，類(lèi)似的機會(huì )每十年總會(huì )重現?！苯刮≌J為，市場(chǎng)周期的本質(zhì)，不在于對新興事物的準確把握，而在于人類(lèi)的遺忘。真正的挑戰，也不是在于能夠及時(shí)學(xué)習新知識，而是在于在下一次繁榮到來(lái)時(shí)，依然牢牢記住那些古老的教訓。

面對科技股的強勢，南方基金的惲雷則以“老登”自嘲。這位管理著(zhù)四只權益產(chǎn)品的基金經(jīng)理表示，三季度伴隨著(zhù)市場(chǎng)對人工智能算力需求預期的進(jìn)一步提升，不少科技公司估值大幅擴張，而他略顯“老登”的投資組合更是遠遠落后。

“確實(shí)當‘勇氣’和‘成長(cháng)’變成基金業(yè)績(jì)和排名勝負手的時(shí)候，（我）所關(guān)注的自由現金流收益率，股息率，估值顯得不合時(shí)宜?！睈晾渍{侃背后強調，又是一次在順境和逆境檢驗自身的機會(huì )，需要不斷磨煉心性，保持平常心，做好日常的投研工作可能是當下最為合適的事情。

同樣坦誠的還有鵬華成長(cháng)先鋒基金經(jīng)理陳金偉，他撰寫(xiě)了5000余字的深度研判，其中“雖未持倉科技，但樂(lè )見(jiàn)同行獲利”的言論引發(fā)市場(chǎng)熱議：“雖然沒(méi)有科技股，但同行超配科技股獲得了不錯的收益，整體跑贏(yíng)指數，這會(huì )提升整個(gè)主動(dòng)權益行業(yè)的社會(huì )形象”

“對比前兩年在非工作場(chǎng)合，我們盡可能避免提及自身的職業(yè)，在這個(gè)角度上我們也是受益的?！标惤饌ケ硎?，盡管自己因未持倉科技股而在這個(gè)階段業(yè)績(jì)落后，但也樂(lè )于見(jiàn)到科技股的大幅上漲。

對于未參與科技行情的具體原因，廣發(fā)主題領(lǐng)先基金經(jīng)理馮漢杰的解釋更為學(xué)術(shù)化。他表示，價(jià)值投資并不區分價(jià)值風(fēng)格和成長(cháng)風(fēng)格，但是應當回避自己看不清長(cháng)期價(jià)值的資產(chǎn)，這更多是一個(gè)能力問(wèn)題。

基金季報里的“真心話(huà)”

在基金投資中，定期報告不僅是業(yè)績(jì)的“成績(jì)單”，更是持有人了解基金經(jīng)理的一扇窗?！坝绕涫悄切?xiě)進(jìn)小作文的可為與不可為，可以幫助投資者加深對于權益基金經(jīng)理的了解?！蹦硿贤堆腥耸勘硎?，這是理解基金經(jīng)理投資理念和框架的切入點(diǎn)，也是觀(guān)察基金經(jīng)理言行是否一致的一扇窗。

第一財經(jīng)記者查閱多份定期報告發(fā)現，越來(lái)越多的基金經(jīng)理正以更鮮活的筆觸、更坦誠的態(tài)度，去詳細寫(xiě)下自己對過(guò)去市場(chǎng)的分析與反思，不僅風(fēng)格各有特色，涉及范圍也越來(lái)越廣泛，甚至直面市場(chǎng)爭議。

例如在管規模超過(guò)200億元的知名基金經(jīng)理徐彥，此前就因新基金建倉節奏引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。在市場(chǎng)熱度攀升、投資者情緒高漲的階段，他管理的大成興遠啟航因建倉緩慢、業(yè)績(jì)波動(dòng)平淡，一度被質(zhì)疑“踏空”行情。

三季報數據顯示，該基金終于完成建倉動(dòng)作，股票市值占基金總資產(chǎn)比例由二季度末的0.72%提升至60.89%。而根據基金合同，其投資于股票、存托憑證的比例為基金資產(chǎn)的60%至95%。

這意味著(zhù)產(chǎn)品僅“踩線(xiàn)”達到權益倉位最低要求，足見(jiàn)徐彥的謹慎態(tài)度?！靶禄鸾▊}的難度更大?！毙鞆┰诩緢笾兄毖?，與管理的其他基金一致，該產(chǎn)品同樣買(mǎi)入了一些相對更有安全邊際的個(gè)股，但他也坦承，“可能未必是多好的投資機會(huì )”。

這種困境在機構投資者中頗具代表性。景順長(cháng)城旗下的百億基金經(jīng)理楊銳文，幾乎在每一個(gè)定期報告中都會(huì )寫(xiě)下數千字的“小作文”闡述自己的分析與感受：“過(guò)去三年，許多投資者未能實(shí)現盈利，這一直是我心頭沉重的負擔。每當夜深人靜，焦慮與不安常使我難以入眠”。

在三季報中，楊銳文再次直面規模帶來(lái)的挑戰：龐大的規模使得短期交易成本高昂、靈活性受限，這決定了必須摒棄追逐熱點(diǎn)的短期行為，轉而堅持長(cháng)期投資視角，“由衷希望更多持有人能夠理解，我們無(wú)法輕易跟隨市場(chǎng)熱點(diǎn)頻繁調倉”。

對于業(yè)內出現應當在“牛市重勢、熊市重質(zhì)”中做反復切換的思路，馮漢杰明確表示反對：這是一種高風(fēng)險的舉動(dòng)，在高風(fēng)險行動(dòng)中的成功經(jīng)驗，可能反而加大了長(cháng)期巨大失敗的概率，尤其是在對長(cháng)期收益有信心的情況下，更加沒(méi)有必要采取這種過(guò)度冒險的舉動(dòng)。

四季度投資棋局如何下

隨著(zhù)四季度投資窗口的開(kāi)啟，基金經(jīng)理在季報中不僅反思過(guò)去，更對未來(lái)市場(chǎng)走勢和調倉策略給出預判。

對于“牛市思維下，只要不買(mǎi)紅利和消費資產(chǎn)，賺錢(qián)就像呼吸一樣簡(jiǎn)單”的言論，焦巍保持了冷靜視角。他認為，這類(lèi)言論讓基金經(jīng)理感覺(jué)到歷史永不重復，但總是押著(zhù)相似的韻腳節拍上演。市場(chǎng)是不是“牛市”，其實(shí)和投資關(guān)系不大。

“一個(gè)良好的‘牛市’需要較好的上市公司盈利支持，也不可能脫離估值的引力，把樹(shù)長(cháng)到天上去。如果一味認為在‘牛市’環(huán)境下就可以脫離基本面而極度狂熱，2015年的教訓歷歷在目?！痹诮刮】磥?lái)，紅利和價(jià)值投資之所以難以堅持，就是因為其大道至簡(jiǎn)。

具體到操作層面，焦巍強調需構建“理性投資體系”：投資對象必須商業(yè)模式簡(jiǎn)單、估值便宜、現金流充沛而且有回報投資者的意愿。他認為，這些簡(jiǎn)單的選股思維在重大的技術(shù)變革時(shí)期，確實(shí)難以符合宏大敘事的需要，也畫(huà)不出陡峭的成長(cháng)曲線(xiàn)，但也唯此原因不會(huì )被敘事裹挾，估值高高在上，給了守住安全邊際、埋頭拾貝的可能。

楊銳文認為，過(guò)去一年，科技板塊的亮眼表現與中國科技的迅猛發(fā)展，印證了當初對科技股的樂(lè )觀(guān)預期。但A股市場(chǎng)時(shí)常呈現顯著(zhù)的極端化特征，此輪行情高度聚焦于人工智能及機器人等科技領(lǐng)域，并未實(shí)現向其他板塊的有效擴散。

楊銳文表示，盡管市場(chǎng)整體估值仍處于合理區間，但人工智能與機器人等熱門(mén)賽道交易擁擠度已處于歷史高位，資金虹吸效應顯著(zhù)，甚至已引發(fā)局部泡沫化風(fēng)險?！爱斚碌氖袌?chǎng)異?？簥^，但更需保持冷靜，理性看待市場(chǎng)熱度?！?/p>

對于科技股的后續機會(huì )，楊銳文并未否定，但更強調“理性參與”。在他看來(lái)，在市場(chǎng)情緒亢奮、部分板塊交易擁擠度較高的階段，更要重視投資組合的風(fēng)險管理?！斑@不僅是為了在產(chǎn)業(yè)成長(cháng)的紅利中把握機會(huì )，更是為了通過(guò)審慎的資產(chǎn)配置和持續的結構優(yōu)化，從而提升投資組合的韌性與抗風(fēng)險能力，力求在長(cháng)期發(fā)展中行穩致遠”。

陳金偉則認為，當下投資者普遍不相信反內卷和促內需，只相信科技牛，而一個(gè)真正的長(cháng)牛，尤其是科技股的長(cháng)牛，最需要的恰恰是“反內卷”和“促內需”。以硬科技為例，只有反內卷成功，產(chǎn)業(yè)合理分工，企業(yè)不再盲目追求規模和一體化，硬科技的盈利周期才可以不像歷史上那么短。

楊銳文同樣強調對“反內卷”政策方向的看好，核心在于推動(dòng)中國制造業(yè)從低水平“價(jià)格戰”轉向高價(jià)值“價(jià)值戰”，通過(guò)政策引導淘汰低效產(chǎn)能，促使資源向技術(shù)創(chuàng )新與品質(zhì)提升集中。

在他看來(lái)，過(guò)度“內卷”已對經(jīng)濟健康構成威脅，違背了市場(chǎng)經(jīng)濟的正常規律，容易引發(fā)“劣幣驅逐良幣”的惡性循環(huán)。但需要明確的是，“反內卷”并非簡(jiǎn)單的供給側去產(chǎn)能，其核心目標不一定是推動(dòng)價(jià)格普遍上漲，而是推動(dòng)產(chǎn)業(yè)生態(tài)從“拼價(jià)格”向“拼價(jià)值”的系統性重構。