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來(lái)源：鈦媒體

2025年的黃金坑貴金屬市場(chǎng)上演著(zhù)戲劇性轉折：前三季度倫敦銀現從36美元/盎司飆升至54.47美元的歷史峰值，漲幅達51.3%，白銀暴跌遠超黃金的牛市38.6%，北京、終結上海等城市的黃金坑銀條現貨一度出現緊缺景象，如需購買(mǎi)大量銀條還需要提前1月進(jìn)行預定。白銀暴跌但就在10月21日，牛市倫敦現貨白銀單日暴跌7.11%，終結創(chuàng )下2021年初以來(lái)最大跌幅，黃金坑截至10月24日，白銀暴跌紐約銀價(jià)格回落至48.07美元/盎司，牛市較峰值下跌11.7%。終結這場(chǎng)暴漲與回調的黃金坑劇烈震蕩中，白銀的白銀暴跌緊缺格局能否持續？其行情能否向黃金靠攏甚至超越？

白銀將成2025年最強金屬？工業(yè)需求引爆白銀8800噸供需缺口

白銀兼具金融與工業(yè)雙重屬性，2025年的牛市價(jià)格飆升正是這兩大屬性共振的結果，從金融與產(chǎn)業(yè)兩個(gè)維度可清晰透視其內在驅動(dòng)邏輯：

降息預期與比值修復是金融端的雙重推力。美聯(lián)儲的貨幣政策轉向成為撬動(dòng)白銀金融屬性的核心杠桿。CME"美聯(lián)儲觀(guān)察"數據顯示，市場(chǎng)押注10月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率高達99.4%，12月累計降息50個(gè)基點(diǎn)的概率達94%，這種強烈的寬松預期顯著(zhù)降低了持有白銀等非生息資產(chǎn)的機會(huì )成本。美聯(lián)儲理事米蘭的表態(tài)更強化了這一預期，他明確指出"美聯(lián)儲應該降息50個(gè)基點(diǎn)"，盡管預計實(shí)際僅降25個(gè)基點(diǎn)，但政策寬松的方向已十分明確。

金銀比的極端偏離則構成了價(jià)格修復的直接動(dòng)力。2025年4月，當國際黃金觸及3500美元/盎司時(shí)，金銀比一度超過(guò)100，遠超50-70的歷史合理區間。從歷史規律看，當金銀比超過(guò)80時(shí)，白銀相對黃金低估的特征明顯，有70%的概率在4-6個(gè)月內實(shí)現補漲，2020年疫情后金銀比從123降至65的修復行情便是典型案例。截至10月22日，倫敦現貨黃金與白銀價(jià)格分別為4097.94美元/盎司和48.44美元/盎司，金銀比回落至84附近，但仍高于歷史均值，修復動(dòng)力尚未完全釋放。

資金面的瘋狂涌入進(jìn)一步放大了漲幅。COMEX白銀非商業(yè)凈多頭持倉在三季度單季增加6.3%，白銀ETF持倉量多次出現單周增加超300噸的情況，散戶(hù)與機構資金的協(xié)同入場(chǎng)推動(dòng)銀價(jià)加速突破關(guān)鍵阻力位。中國央行的增持行為更具風(fēng)向標意義，2025年一季度白銀持倉量突破2200噸，連續18個(gè)月凈增持，這種"去美元化"背景下的儲備調整為銀價(jià)提供了長(cháng)期支撐。

供需缺口擴大是產(chǎn)業(yè)端的剛性支撐。白銀的工業(yè)屬性在綠色能源轉型中得到空前強化，光伏與新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)式增長(cháng)成為需求端的核心引擎。世界白銀協(xié)會(huì )數據顯示，光伏產(chǎn)業(yè)每GW裝機需消耗白銀約10噸，2025年全球光伏裝機量預計突破600GW，僅該領(lǐng)域就將消耗白銀6000噸，較2024年增長(cháng)20%。新能源汽車(chē)領(lǐng)域同樣需求旺盛，單車(chē)用銀量達35克，若2025年全球新能源車(chē)銷(xiāo)量突破1500萬(wàn)輛，新增用銀需求將達525噸。疊加半導體先進(jìn)封裝等新興需求，全年工業(yè)用銀占比已升至60%，較五年前提升8個(gè)百分點(diǎn)。

供應端的剛性約束則加劇了供需矛盾。全球70%的白銀來(lái)自銅、鉛鋅伴生礦，2025年秘魯安第斯山脈礦企罷工持續超3周，影響全球8%的伴生銀供應，而墨西哥國會(huì )正在審議的《貴金屬資源保護法案》擬將白銀出口關(guān)稅從7%上調至15%并設置出口配額，若法案通過(guò)，占全球12%的白銀供應將受限。環(huán)保政策進(jìn)一步壓縮供應空間，中國《"十四五"重金屬污染防治規劃》要求2026年底前淘汰伴生銀回收率低于50%的冶煉產(chǎn)能，預計減少?lài)鴥裙?00噸，占全球供應的1.5%。供需缺口由此持續擴大，2025年全球白銀短缺量預計達8800噸，庫存消費比僅為0.75，意味著(zhù)現有庫存僅夠支撐9個(gè)月消費。

“白色石油”的十字路口，補漲空間或可達18.8%

10月中旬以來(lái)的銀價(jià)回調，其本質(zhì)是短期市場(chǎng)情緒釋放與長(cháng)期基本面支撐的激烈碰撞。從市場(chǎng)情緒看，前期漲幅過(guò)快導致的投機資金離場(chǎng)是直接誘因。截至10月17日銀價(jià)觸及峰值時(shí)，年內倫敦銀現漲幅已達70.03%，遠超黃金的56.77%，這種過(guò)度上漲使得部分獲利盤(pán)急于了結。CFTC持倉數據顯示，在10月21日暴跌前，COMEX白銀非商業(yè)凈多頭占比已升至42%，接近45%的歷史危險閾值，投機性泡沫的破裂引發(fā)連鎖拋售反應。正信期貨研究院指出，前期推動(dòng)銀價(jià)上漲的利好因素已大部分兌現，市場(chǎng)進(jìn)入高位震蕩筑頂周期，技術(shù)性回調壓力顯著(zhù)增大。

地緣政治風(fēng)險的階段性緩和削弱了避險支撐。2025年4月推動(dòng)金銀比升至106的俄烏沖突，在10月出現?；鹫勁雄E象，市場(chǎng)避險情緒降溫，資金從貴金屬市場(chǎng)分流至風(fēng)險資產(chǎn)。與此同時(shí)，紅海航運危機的緩解使得跨大西洋銀條運輸成本從峰值的300美元/噸回落至180美元/噸，歐洲現貨白銀溢價(jià)從1.8美元/盎司收窄至0.9美元/盎司，供應端的恐慌性溢價(jià)逐步消退。

美聯(lián)儲政策預期的微妙變化更起到了關(guān)鍵作用。盡管10月降息概率仍接近100%，但部分官員的鷹派表態(tài)引發(fā)市場(chǎng)對后續寬松節奏的擔憂(yōu)。美聯(lián)儲理事沃勒強調"應先降息25個(gè)基點(diǎn)觀(guān)察市場(chǎng)反應"，暗示后續降息可能更為謹慎，這種預期變化導致10年期美債TIPS收益率從1.3%小幅回升至1.45%，而歷史數據顯示，當實(shí)際利率變動(dòng)0.1個(gè)百分點(diǎn)，銀價(jià)通常反向變動(dòng)0.8個(gè)百分點(diǎn)。

值得注意的是，此次回調并未動(dòng)搖長(cháng)期基本面支撐。倫敦金銀市場(chǎng)協(xié)會(huì )（LBMA）數據顯示，10月全球白銀庫存僅減少200噸，較三季度月均減少800噸的速度顯著(zhù)放緩，說(shuō)明實(shí)物需求仍在托底。國內光伏企業(yè)白銀庫存周轉天數雖從65天降至58天，但仍高于40天的歷史均值，補庫需求尚未完全釋放，這意味著(zhù)回調更多是短期情緒驅動(dòng)的技術(shù)性調整，而非趨勢逆轉的信號。

對此，永安期貨貴金屬研究員向巴倫中文網(wǎng)總結近期銀價(jià)的劇烈震蕩引發(fā)市場(chǎng)對銀價(jià)三大核心問(wèn)題的思考：

首先，當前白銀的緊缺格局并非短期現象，而是供需兩端長(cháng)期矛盾積累的結果，預計將至少延續至2026年上半年。從供應端看，新增產(chǎn)能釋放存在顯著(zhù)時(shí)滯。白銀礦山的開(kāi)發(fā)周期通常為3-5年，即使當前高銀價(jià)刺激企業(yè)加大勘探投入，短期內也難以形成實(shí)際產(chǎn)能。伴生礦供應的剛性約束更為明顯，若銅價(jià)維持在9000美元/噸以下，秘魯、智利的銅礦擴產(chǎn)計劃將推遲，直接影響伴生銀供應。再生銀雖有增量潛力，但醫療領(lǐng)域X光片回收率從8%提升至15%至少需要18個(gè)月時(shí)間，短期內難以彌補原生礦供應缺口。

需求端的增長(cháng)則具有剛性特征。全球能源轉型的進(jìn)程不會(huì )因短期銀價(jià)波動(dòng)而放緩，歐盟《凈零工業(yè)法案》要求2030年光伏裝機1TW，美國《通脹削減法案》對儲能系統用銀給予20%成本補貼，這些政策將持續拉動(dòng)白銀需求。世界白銀協(xié)會(huì )預測，2026年全球光伏用銀需求將突破7000噸，新能源車(chē)用銀需求突破600噸，兩者合計占工業(yè)用銀的比重將達35%。

庫存數據更直觀(guān)反映緊缺程度。截至2025年10月，COMEX白銀庫存降至1.8萬(wàn)噸，較年初減少22%；上海期貨交易所白銀庫存僅余4500噸，處于2018年以來(lái)最低水平。從歷史經(jīng)驗看，當全球白銀庫存消費比低于1時(shí)，緊缺行情通常會(huì )持續12-18個(gè)月，當前0.75的庫存消費比意味著(zhù)緊缺狀態(tài)至少將延續至2026年二季度。

其次，從歷史表現與當前驅動(dòng)看，白銀在未來(lái)半年有望繼續跑贏(yíng)黃金。在相對漲幅方面，白銀的補漲潛力仍未充分釋放。當前84的金銀比雖較4月的106顯著(zhù)回落，但仍高于50-70的歷史均值區間。高盛測算顯示，若金銀比回歸至70的合理水平，在黃金維持4000美元/盎司的前提下，銀價(jià)將升至57.1美元/盎司，較當前價(jià)格仍有18.8%的上漲空間。從機構預測看，摩根大通預計2025年底銀價(jià)將升至59美元/盎司，花旗與瑞銀則看好至58-60美元/盎司區間，而黃金的目標價(jià)集中在3700-4500美元/盎司，白銀的相對漲幅優(yōu)勢明顯。

第三，未來(lái)半年內最有可能擾動(dòng)銀價(jià)的因素包括以下五點(diǎn)：美聯(lián)儲降息節奏變化——這是影響銀價(jià)最核心的金融因素。當前市場(chǎng)普遍預期10月降息25個(gè)基點(diǎn)（概率99%）、12月再降25個(gè)基點(diǎn)（概率94%），若實(shí)際降息節奏放緩，銀價(jià)可能出現5%-8%的回調；若降息幅度超預期，則可能推動(dòng)銀價(jià)突破60美元/盎司。從美聯(lián)儲官員表態(tài)與經(jīng)濟數據看，大概率將維持"兩次25個(gè)基點(diǎn)"的降息節奏，這種確定性較強的寬松環(huán)境對銀價(jià)構成支撐，但降息落地后的"買(mǎi)預期賣(mài)事實(shí)"效應可能引發(fā)短期波動(dòng)。

俄烏沖突局勢演變——作為前期推動(dòng)銀價(jià)上漲的地緣因素，俄烏局勢的變化將直接影響避險溢價(jià)。當前雙方重啟談判的跡象使緩和概率升至50%，若達成階段性?；?，銀價(jià)可能回調3%-5%；但若沖突升級，概率約30%，銀價(jià)可能重現7%以上的單日暴漲。從歐洲能源供應與全球政治博弈看，維持現狀的概率約20%，對銀價(jià)的影響相對中性。

墨西哥出口政策的落地情況。墨西哥《貴金屬資源保護法案》預計在2025年12月表決，當前通過(guò)概率約60%，若法案通過(guò)，將導致全球白銀供應減少2.4%，推動(dòng)銀價(jià)上漲6%-8%；若未通過(guò)（概率40%），則可能引發(fā)3%-4%的回調。從墨西哥國內政治環(huán)境看，左翼政黨的資源保護傾向使得法案通過(guò)的可能性更高，這是供應端的重要潛在利好。

光伏降銀技術(shù)能否出現顯著(zhù)突破。銅銦鎵硒等無(wú)銀光伏技術(shù)的突破可能削弱白銀需求，目前該技術(shù)的轉換效率仍低于傳統晶硅電池，2025年內大規模應用的概率僅20%。若出現技術(shù)突破，預計2026年光伏用銀需求將減少10%，對銀價(jià)形成長(cháng)期壓制；若技術(shù)進(jìn)展緩慢，則需求剛性將持續支撐銀價(jià)。

美國經(jīng)濟的"不著(zhù)陸"風(fēng)險。若美國GDP增速維持在2%以上且通脹反彈至3%以上，美聯(lián)儲可能暫停降息甚至重啟加息，這種"不著(zhù)陸"情景的發(fā)生概率約25%。摩根士丹利警告，若出現這種情況，銀價(jià)可能暴跌至37美元/盎司，較當前價(jià)格下跌23%，但從8月非農新增就業(yè)僅2.2萬(wàn)人、失業(yè)率升至4.3%的經(jīng)濟數據看，美國經(jīng)濟放緩的趨勢更為明顯，"不著(zhù)陸"風(fēng)險相對可控。

總體來(lái)看，未來(lái)半年至2025年底，白銀價(jià)格將呈現"短期震蕩整固、長(cháng)期震蕩上行"的格局。短期來(lái)看，銀價(jià)將處于46-52美元/盎司的震蕩區間。前期暴跌釋放了大部分投機性泡沫，CFTC非商業(yè)凈多頭占比已從42%回落至35%，接近30%-35%的合理區間，過(guò)度看空情緒得到修正，但10月降息落地后的"利好兌現"效應與11月美國大選前的政策不確定性，將限制銀價(jià)的反彈高度，震蕩整固成為大概率事件。

中期來(lái)看，COMEX白銀價(jià)格有望突破53.77美元的前期高點(diǎn)，向60美元/盎司發(fā)起沖擊。核心驅動(dòng)因素主要系12月美聯(lián)儲第二次降息落地，實(shí)際利率進(jìn)一步下行；墨西哥出口政策若通過(guò)將加劇供應緊缺；光伏裝機進(jìn)入旺季，實(shí)物需求集中釋放。高盛預測，這一階段白銀的漲幅可能達到15%-20%，跑贏(yíng)黃金10-12個(gè)百分點(diǎn)。

長(cháng)期來(lái)看，銀價(jià)將隨供需缺口的收窄逐步進(jìn)入穩定期，漲幅可能放緩至8%-10%。供應端的再生銀產(chǎn)能將逐步釋放，醫療領(lǐng)域X光片回收體系完善可能帶來(lái)300噸/年的增量；需求端的光伏降銀技術(shù)雖難大規模應用，但單位耗銀量的下降將逐步顯現，供需矛盾有望從極度緊缺轉向溫和緊缺。（本文首發(fā)于巴倫中文網(wǎng)，作者｜李婧瀅，編輯｜蔡鵬程）

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