關(guān)稅傳導意外緩慢，花旗但“最壞情況”得以避免

　　盡管自春季以來(lái)美國實(shí)施了多輪關(guān)稅上調，關(guān)稅關(guān)鍵但在過(guò)去4-5個(gè)月的傳導持久通脹數據中，其對消費品價(jià)格的通脹直接推動(dòng)作用遠比預期要小。7月份的比預通脹數據雖然有所走強（核心CPI月度增長(cháng)0.3%，符合預期），期緩但其主要驅動(dòng)力來(lái)自服務(wù)業(yè)，月將驗證而非商品。時(shí)期花旗預計7月核心PCE環(huán)比增長(cháng)為0.27%，花旗年率將升至2.9%。關(guān)稅關(guān)鍵

　　報告明確指出，傳導持久那種市場(chǎng)擔心的通脹“最壞情況”——即因預期成本上升而導致商品價(jià)格出現迅速、大規模、比預普遍性上漲的期緩局面——已經(jīng)得以避免。

　　其核心原因在于疲軟的月將驗證終端需求。在需求不振的背景下，企業(yè)被迫在更長(cháng)的時(shí)間內自行吸收關(guān)稅成本，以避免因大幅提價(jià)而失去客戶(hù)。這種策略雖然暫時(shí)壓制了CPI數據，但代價(jià)是企業(yè)利潤受到擠壓，并可能反過(guò)來(lái)進(jìn)一步拖累未來(lái)的總需求。因此，關(guān)稅的影響并非消失，而是被拉長(cháng)了戰線(xiàn)。

　　未來(lái)數月是關(guān)鍵窗口期：關(guān)注服裝、汽車(chē)和電子產(chǎn)品

　　花旗強調，8月至10月的通脹數據將是對關(guān)稅傳導動(dòng)態(tài)的“最大考驗”。該行框架表明，這一時(shí)期商品價(jià)格上漲的風(fēng)險顯著(zhù)增加，主要基于以下幾點(diǎn)：

• 服裝價(jià)格的季節性上漲：按照歷史規律，8月和9月是服裝行業(yè)為迎接新一季而上調價(jià)格的傳統時(shí)期。
• 汽車(chē)價(jià)格的季節性反轉：新車(chē)和二手車(chē)價(jià)格的季節性因素將從此前的負面轉向正面，這本身就會(huì )對價(jià)格構成支撐，與關(guān)稅影響疊加。
• 電子產(chǎn)品價(jià)格的上漲信號：7月份的生產(chǎn)者價(jià)格指數（PPI）中，家用電子設備價(jià)格出現了非常大的漲幅。這強烈暗示，未來(lái)幾個(gè)月消費者在視頻和音頻產(chǎn)品上可能會(huì )面臨更顯著(zhù)的價(jià)格上漲。

　　盡管花旗因前幾個(gè)月傳導緩慢而略微下調了對未來(lái)商品價(jià)格的預測，但其模型顯示的核心商品價(jià)格在未來(lái)數月仍將“異常強勁”。

　　報告通過(guò)分析進(jìn)口價(jià)格數據發(fā)現，出口商為關(guān)稅“買(mǎi)單”的階段似乎已經(jīng)結束。數據顯示，在3月至5月期間，服裝和家居用品等商品的進(jìn)口價(jià)格有所下降，表明部分出口商在初期吸收了關(guān)稅成本。

　　然而，近期數據顯示，家居用品的進(jìn)口價(jià)格已經(jīng)趨于穩定，而服裝的進(jìn)口價(jià)格更是再度上漲。這表明出口商在度過(guò)一個(gè)短暫的“寬限期”后，已不再繼續消化關(guān)稅成本。隨著(zhù)進(jìn)口商從6、7月份的貨運開(kāi)始承擔更高的關(guān)稅，這部分成本壓力極有可能在秋季被轉嫁給最終的消費者，為屆時(shí)的通脹數據埋下伏筆。

　　服務(wù)業(yè)通脹：看似強勁，實(shí)則由少數項目驅動(dòng)

　　7月份服務(wù)業(yè)價(jià)格的強勁表現容易引發(fā)市場(chǎng)對通脹全面升溫的擔憂(yōu)。但花旗深入分析后認為，這并非普遍性的價(jià)格壓力。

　　具體來(lái)看，CPI服務(wù)價(jià)格的上漲主要由兩個(gè)“一次性”因素驅動(dòng)：牙科服務(wù)價(jià)格大幅上漲2.6%以及機票價(jià)格的季節性反彈。同樣，PPI核心服務(wù)價(jià)格高達0.7%的漲幅，也主要是因為與資產(chǎn)價(jià)格掛鉤的投資組合管理費大幅反彈了5.8%?；ㄆ煺J為這些特定項目的飆升不具備持續性，不能代表服務(wù)業(yè)通脹壓力的全面回歸。

　　密歇根大學(xué)的8月初步調查顯示，通脹預期再度上升（1年期升至4.9%，5-10年期升至3.9%）。但花旗對此持謹慎態(tài)度，認為該調查方法論變更后數據波動(dòng)性加大，參考權重應降低。

　　然而，調查中的一個(gè)細節引起了花旗的警惕：認為“因價(jià)格太高而不是購買(mǎi)大件家居用品的好時(shí)機”的消費者比例今年首次出現跳升?；ㄆ煺J為這可能是一個(gè)重要信號，它暗示消費者在8月份已經(jīng)開(kāi)始更明顯地感受到價(jià)格上漲的壓力。這雖然不至于引發(fā)搶購潮（因為認為未來(lái)價(jià)格會(huì )更高而提前購買(mǎi)的消費者比例在下降），但它與花旗關(guān)于價(jià)格上漲將在秋季開(kāi)始顯現的預期高度吻合，值得投資者密切關(guān)注。

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