盈利增長(cháng)能否化解潛在危機。太貴 受美聯(lián)儲降息預期提振，轉折指標美國三大股指本周一連續第二個(gè)交易日聯(lián)袂創(chuàng )歷史新高。臨近然而，鮑威市場(chǎng)情緒在美聯(lián)儲主席鮑威爾有關(guān)估值問(wèn)題的美股表態(tài)后有所降溫，股市連續兩個(gè)交易日回落。多項 市場(chǎng)觀(guān)點(diǎn)認為，估值鮑威爾的發(fā)出表態(tài)，加之投資者對人工智能（AI）相關(guān)交易持續性的信號疑慮逐漸升溫，是太貴短期調整的主要原因。不少華爾街人士認可鮑威爾的轉折指標觀(guān)點(diǎn)有一定依據。過(guò)去三年，臨近標普 500 指數（SPX）和納斯達克指數持續強勁上漲，鮑威已將多項廣泛使用的美股估值指標推至歷史高點(diǎn)或接近歷史高點(diǎn)。 事實(shí)上，多項鮑威爾并非首位指出股市估值過(guò)高的美聯(lián)儲主席。雅德尼研究公司（Yardeni Research）創(chuàng )始人雅德尼（Ed Yardeni）將鮑威爾的言論與前美聯(lián)儲主席格林斯潘的一句名言聯(lián)系起來(lái)。 1996年12月5日，格林斯潘在一次演講中表示：“我們如何知道非理性繁榮何時(shí)會(huì )過(guò)度推高資產(chǎn)價(jià)值，進(jìn)而導致資產(chǎn)價(jià)值遭受意外且持續的下跌？”“非理性繁榮” 這一說(shuō)法因格林斯潘而廣為人知，后來(lái)更成為互聯(lián)網(wǎng)泡沫的代名詞。在他發(fā)表這番演講三年多后，股市才達到當時(shí)的峰值。當前這輪牛市是否會(huì )面臨類(lèi)似結局，仍有待觀(guān)察。不過(guò)從以下三個(gè)指標看，潛在風(fēng)險似乎值得注意。 周期調整市盈率 周期調整市盈率（CAPE）由諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者、耶魯大學(xué)經(jīng)濟學(xué)家羅伯特·席勒于1988年提出，其核心邏輯是通過(guò)計算股價(jià)與過(guò)去10年經(jīng)通脹調整的平均盈利之比，消除經(jīng)濟周期對短期盈利的干擾，提供更穩定的估值參考。 自本輪牛市啟動(dòng)以來(lái)，該比率持續走高。截至8月底，CAPE 比率已經(jīng)升至2021年底以來(lái)新高。當時(shí)美股開(kāi)啟了一段熊市行情，隨著(zhù)美聯(lián)儲開(kāi)啟緊縮周期，標普500指數在9個(gè)月時(shí)間內一度下跌超過(guò)20%。 希勒團隊的網(wǎng)站每月僅更新一次標普500指數CAPE比率，過(guò)去幾周隨著(zhù)股市持續攀升，該比率已進(jìn)一步走高。 創(chuàng )意規劃公司（Creative Planning）首席市場(chǎng)策略師比萊洛（Charlie Bilello）本周早些時(shí)候在社交平臺 X上發(fā)文稱(chēng)，標普500指數的CAPE比率自2000年以來(lái)首次突破40。而當時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后的熊市才剛剛開(kāi)始。 巴菲特指標 一些市場(chǎng)人士喜歡將美國股市總市值與美國經(jīng)濟總產(chǎn)出進(jìn)行對比，這一指標被稱(chēng)為 “巴菲特指標”。2001年，伯克希爾哈撒韋公司董事長(cháng)沃倫巴菲特在接受《財富》雜志采訪(fǎng)時(shí)表示，將美國所有股票的市值與國內生產(chǎn)總值（GDP）進(jìn)行對比，“或許是衡量特定時(shí)點(diǎn)估值水平的最佳單一指標”。 道瓊斯市場(chǎng)數據的一項分析顯示，截至6月底，美國股市總市值約為64.5萬(wàn)億美元。與此同時(shí)，美國第二季度GDP最新數據顯示，美國經(jīng)濟總規模為23.7萬(wàn)億美元。據此計算，當前股市估值約為GDP的2.7倍，這一水平自2001年3月以來(lái)從未出現過(guò)。 有觀(guān)點(diǎn)認為，鑒于企業(yè)盈利（理論上是投資者最關(guān)注的變量）在很大程度上由整體經(jīng)濟活動(dòng)驅動(dòng)，這一指標仍是衡量股市估值的有效工具，還能幫助判斷估值是否與經(jīng)濟基本面脫節。 瓊斯交易公司（Jones Trading）首席市場(chǎng)策略師奧羅克（Michael O'Rourke）表示：“關(guān)注巴菲特指標的原因在于，它能反映資產(chǎn)估值相對于GDP、整體經(jīng)濟及全國經(jīng)濟活動(dòng)的水平?！彼M(jìn)一步分析道：“當指標觸及這些歷史新高時(shí)，意味著(zhù)資產(chǎn)價(jià)格相對于美國經(jīng)濟規模的漲幅，已遠超以往任何時(shí)期?！?/p> 市銷(xiāo)率 從成分股公司營(yíng)收角度看，當前標普500指數的估值已處于歷史最高水平。 道瓊斯市場(chǎng)數據顯示，截至8月底，標普500指數未來(lái)12個(gè)月預期市銷(xiāo)率為3.12，創(chuàng )下自2000年1月有紀錄以來(lái)的新高。 部分分析師認為，市銷(xiāo)率是衡量股市估值更貼合實(shí)際的指標。原因在于，企業(yè)可以通過(guò)調整折舊、攤銷(xiāo)等非現金支出，來(lái)操縱凈利潤（這是按公認會(huì )計原則計算的最常引用的盈利指標），而銷(xiāo)售額相對更難操縱。 不過(guò)，FactSet的數據顯示，美國企業(yè)利潤率已回升至接近歷史高點(diǎn)的水平。這意味著(zhù)，將當前市銷(xiāo)率與歷史水平直接對比，并非完全 “同類(lèi)比較”（即兩者所處的盈利環(huán)境存在差異）。 市場(chǎng) “新常態(tài)”？ 估值是投資者決策過(guò)程中的重要因素，但大量華爾街研究表明，有時(shí)候估值指標的預測能力非常有限。 雅德尼認為，過(guò)去幾周，市場(chǎng)對企業(yè)盈利的預期增速加快，這意味著(zhù)第三季度企業(yè)利潤有望再創(chuàng )新高。理論上，強勁的盈利增長(cháng)會(huì )讓投資者更愿意接受較高的估值水平。 美國銀行首席股票策略師蘇布拉馬尼亞（Savita Subramanian）認為，目前暫無(wú)立即擔憂(yōu)的必要。對投資者和市場(chǎng)而言，高估值或許只是“新常態(tài)” 的一部分。畢竟，如今美國最大的一批企業(yè)，與20世紀80年代和90年代的同行已截然不同。 如今，標普500指數成分股公司的資產(chǎn)負債率普遍更低；對于大型企業(yè)而言，浮動(dòng)利率債務(wù)幾乎已完全消失，這使得償債支出更具可預測性。 大型企業(yè)的利潤有所增長(cháng)，而季度間的盈利波動(dòng)有所下降。美國銀行的數據顯示，如今高資質(zhì)企業(yè)在標普500指數中的權重占比已超過(guò)60%，而20年前這一比例還不到50%。此外，企業(yè)的 “輕資產(chǎn)化” 程度更高，有助于降低固定成本，同時(shí)自動(dòng)化程度不斷提高，也在幫助企業(yè)減少勞動(dòng)力成本?！盎蛟S我們應該將當前的估值倍數視為新常態(tài)，而非期望它回歸過(guò)去時(shí)期的平均水平?！碧K布拉馬尼亞寫(xiě)道。