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專(zhuān)題：超跌優(yōu)質(zhì)小盤(pán)股迎反彈窗口 加速趕底釋放市場(chǎng)風(fēng)險

　　11月24日，單日跌背敵商A股AI算力龍頭工業(yè)富聯(lián)（601138.SH）股價(jià)午后跳水，近千一度觸及跌停，億工業(yè)富業(yè)模憂(yōu)最終收跌7.80%，聯(lián)急報55.94元/股，后機創(chuàng )下兩個(gè)月以來(lái)的構樂(lè )觀(guān)難新低。作為市值一度突破1.3萬(wàn)億元的式隱AI算力核心標的，工業(yè)富聯(lián)單日蒸發(fā)市值近千億元，單日跌背敵商近三個(gè)交易日累計跌幅已超14%。近千

　　同日，億工業(yè)富業(yè)模憂(yōu)有投資者在互動(dòng)平臺向工業(yè)富聯(lián)提問(wèn)：有消息傳，聯(lián)急公司已經(jīng)下調了第四季度業(yè)績(jì)目標，后機同時(shí)也有觀(guān)點(diǎn)認為，構樂(lè )觀(guān)難大客戶(hù)在L10/L11商業(yè)模式上會(huì )有調整，式隱可能對公司的單日跌背敵商業(yè)務(wù)布局和盈利能力產(chǎn)生不利影響。請問(wèn)屬實(shí)嗎，公司如何看待？

　　工業(yè)富聯(lián)回應稱(chēng)，當前，公司第四季度整體經(jīng)營(yíng)，包括GB200、GB300等相關(guān)產(chǎn)品出貨均按既定計劃推進(jìn)，客戶(hù)需求持續暢旺，生產(chǎn)及出貨一切正常。公司未向市場(chǎng)下調第四季度利潤目標，不存在應披露未披露的信息。同時(shí)，與客戶(hù)合作開(kāi)發(fā)的下一代產(chǎn)品，也正在按前期的計劃如期順利推進(jìn)當中。

　　同日，工業(yè)富聯(lián)母公司鴻海精密（2317.TW）亦同步發(fā)布相關(guān)澄清公告，強調生產(chǎn)及出貨一切正常。11月25日，截至當日收盤(pán)，工業(yè)富聯(lián)上漲1.2%，報56.61元/股。

　　股價(jià)震蕩

　　盡管工業(yè)富聯(lián)基本面保持高增長(cháng)，但近期股價(jià)卻呈現單邊下跌態(tài)勢。自10月30日創(chuàng )下階段性高點(diǎn)至11月24日收盤(pán)，該股累計下跌超30%，市值蒸發(fā)逾4500億元，從最高點(diǎn)的1.5萬(wàn)億元上方回落至1.11萬(wàn)億元。

　　從財報數據來(lái)看，工業(yè)富聯(lián)業(yè)績(jì)依然亮眼。2025年前三季度，工業(yè)富聯(lián)實(shí)現營(yíng)收6039.31億元，同比增長(cháng)38.4%；歸母凈利潤224.87億元，同比增長(cháng)48.52%。其中，第三季度單季營(yíng)收達2431.72億元，凈利潤增速更是超過(guò)60%。

　　值得注意的是，當前市場(chǎng)情緒與賣(mài)方機構的樂(lè )觀(guān)預期形成了顯著(zhù)背離。隨著(zhù)三季度財報發(fā)布，盡管多家賣(mài)方機構在11月初發(fā)布的研報中維持較樂(lè )觀(guān)預期，在A(yíng)I服務(wù)器需求強勁、GB200規?；桓对诩吹谋尘跋?，機構普遍看好工業(yè)富聯(lián)業(yè)績(jì)爆發(fā)力，認為其存貨大幅增長(cháng)預示著(zhù)訂單充沛。

　　國信證券上調了對工業(yè)富聯(lián)的盈利預期，認為隨著(zhù)頭部云廠(chǎng)商資本開(kāi)支加大，GB200及GB300的推出將使公司充分受益，因此維持“優(yōu)于大市”評級，并將2025年—2027年歸母凈利潤預測大幅上調至356.44億元、693.09億元與874.57億元。國信證券指出，工業(yè)富聯(lián)三季度云服務(wù)商GPU AI服務(wù)器營(yíng)收同比增長(cháng)超5倍，且800G交換機單季增長(cháng)超27倍，顯示出強勁增長(cháng)動(dòng)能。

　　華安證券亦給出較高的增長(cháng)指引，并預計工業(yè)富聯(lián)2025年—2027年EPS分別為1.82元、3.36元和4.30元，對應歸母凈利潤分別為362億元、668億元和853億元，維持“增持”評級。該機構指出，盡管工業(yè)富聯(lián)三季度經(jīng)營(yíng)性現金流為負，但主要是由于為滿(mǎn)足旺盛AI服務(wù)器需求而大幅增加備貨所致；截至三季度末，工業(yè)富聯(lián)存貨高達1646.6億元，較年初接近翻倍，為第四季度及2026年的收入確認提供了有力保障。

　　值得注意的是，目前機構目標價(jià)與工業(yè)富聯(lián)現價(jià)存在顯著(zhù)差距。11月初前述機構研報發(fā)布時(shí)，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)多在75元上方，對應2025年市盈率約40倍左右。而截至11月24日，工業(yè)富聯(lián)受傳聞?dòng)绊懯請?5.94元，一個(gè)月股價(jià)跌近三成，已大幅低于機構此前的目標價(jià)區間，市盈率回落至約28倍，顯示出當前市場(chǎng)比機構更為悲觀(guān)。

　　商業(yè)模式隱憂(yōu)？

　　市場(chǎng)對于工業(yè)富聯(lián)的擔憂(yōu)，已從單純的業(yè)績(jì)增速上升到了商業(yè)模式的層面。此次引發(fā)股價(jià)下跌的核心傳聞——“大客戶(hù)在L10/L11商業(yè)模式上會(huì )有調整”，觸發(fā)了市場(chǎng)對以工業(yè)富聯(lián)為代表的代工廠(chǎng)在價(jià)值鏈中地位的擔憂(yōu)。

　　在A(yíng)I服務(wù)器產(chǎn)業(yè)鏈中，L10指服務(wù)器整機組裝，而L11則是指服務(wù)器整機系統。過(guò)去兩年，工業(yè)富聯(lián)之所以能獲得遠超傳統消費電子代工的估值溢價(jià)，核心邏輯在于其深度卡位英偉達GB200 NVL72等新一代服務(wù)器系統的L11環(huán)節。

　　L11模式意味著(zhù)代工廠(chǎng)不再僅僅是零部件的組裝者，而是成為了涉及液冷散熱、復雜布線(xiàn)及系統測試的整機集成商，其單價(jià)與技術(shù)壁壘顯著(zhù)提升。市場(chǎng)普遍認為，若大客戶(hù)調整模式，如將L11環(huán)節收回自營(yíng)或引入更多供應商，將直接導致工業(yè)富聯(lián)從AI服務(wù)器的“高附加值集成商”角色退回至“組裝廠(chǎng)”，進(jìn)而引發(fā)估值體系重構。

　　作為英偉達的核心供應商之一，工業(yè)富聯(lián)的服務(wù)器出貨情況將與英偉達的AI芯片需求情況相關(guān)。據摩根士丹利此前預估，2024年英偉達HGX/DGX服務(wù)器中，有28%來(lái)自鴻海及鴻海子公司工業(yè)富聯(lián)。

　　此外，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)暴跌也無(wú)法脫離外部因素。上周，英偉達發(fā)布超預期財報后股價(jià)不漲反跌，引發(fā)市場(chǎng)震蕩。隨著(zhù)微軟、谷歌等云廠(chǎng)商資本開(kāi)支達到天量，市場(chǎng)開(kāi)始密切關(guān)注AI應用的變現能力，若下游應用無(wú)法展現足夠的盈利能力，上游硬件的競賽可能會(huì )減速。這種“AI泡沫論”直接傳導至資本市場(chǎng)，作為與英偉達綁定最深的標的，工業(yè)富聯(lián)也受到波及。

　　針對上述擔憂(yōu)，工業(yè)富聯(lián)在澄清公告中提及GB300正常出貨，明確表示在英偉達下一代產(chǎn)品研發(fā)協(xié)同中，工業(yè)富聯(lián)依然保持核心供應商地位，并未被邊緣化。

　　目前，工業(yè)富聯(lián)試圖通過(guò)技術(shù)迭代和回購穩住陣腳。

　　在技術(shù)層面，隨著(zhù)AI服務(wù)器功耗指數級上升，為在此功耗下控制散熱與電源能效，成為重要技術(shù)能力。工業(yè)富聯(lián)方面曾透露，針對Vera Rubin平臺（英偉達下一代架構）的新品在算力密度、電源能效及系統可靠性方面全面升級，特別在供電架構、散熱效率與集成強度方面帶來(lái)顯著(zhù)優(yōu)化，后續相關(guān)產(chǎn)品也會(huì )成為公司高端AI服務(wù)器交付的核心增長(cháng)引擎之一。

　　在資本運作層面，面對股價(jià)急跌，11月24日，工業(yè)富聯(lián)回應投資者稱(chēng)，將盡快召開(kāi)董事會(huì )調整回購價(jià)格上限，并加速推進(jìn)回購事項。此前工業(yè)富聯(lián)股東大會(huì )審議通過(guò)的回購價(jià)格上限，經(jīng)分紅調整后僅為不超過(guò)19.36元/股。這意味著(zhù)在當前55.94元/股的市價(jià)下，既定的回購計劃無(wú)法實(shí)施。

　　與此同時(shí)，鴻海集團亦披露子公司在武漢出售閑置資產(chǎn)，預計產(chǎn)生約7897萬(wàn)元人民幣收益。雖然金額不大，但在這個(gè)節點(diǎn)發(fā)布，亦有提振資產(chǎn)利用效率、向市場(chǎng)釋放正面信息的意圖。

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